En cada default, la deuda pública es criticada, por los gobiernos en ejercicio y por amplios sectores de la política y de la sociedad. Pero no es criticada por las razones correctas. Porque la deuda no se originó en compensaciones exigidas por alguna potencia luego de un conflicto militar. Ni tampoco en la necesidad de reconstruir alguna parte del país arrasada por fenómenos naturales.

El origen de la deuda es esencialmente el déficit fiscal. En consecuencia, la responsabilidad de la deuda es del exceso de gasto público –además creciente- por encima de la recaudación. Y ni siquiera sabemos qué rol positivo puede haber cumplido la deuda incurrida en distintas administraciones.

Como el dinero es fungible, no faltará quien argumente que financió inversiones públicas. Pero es más sólido sostener que, en la medida que se originó en exceso de gasto, lo que en realidad financió es el gasto más prescindible o  improductivo, incluyendo sobreempleo público, empleo público de origen político, gasto político, ineficiencia en la provisión de (muy deficientes) bienes públicos, déficit de empresas públicas  y otros gastos poco claros.

Pero peor. Una parte importante de la deuda acumulada fue el resultado de tener que pagar intereses extraordinarios como consecuencia de los elevados niveles de riesgo país que la propia impericia de las políticas seguidas ha generado.

Argentina no ha sido nunca capaz de alcanzar siquiera la categoría más baja del grado de inversión, que sí tienen-y más y hace tiempo- Chile, Brasil, Colombia, México, Perú y Uruguay. Paraguay mismo acaba de emitir deuda de 30 años con un cupón de 6,1 % anual, que incluso ya cotiza sobre la par. Y Brasil acaba de emitir deuda con vencimiento en 2025 con un spread de tan solo 147 puntos básicos. Es incomprensible que algún funcionario haya podido calificar de bajo el cupón del 8.75 % del Bonar 2024, de solo 5.8 años de duration originales, y que ya rinde nada menos que 12 %.

Así son los hechos. Y la actitud de parte de la dirigencia política frente a la deuda es sorprendente. Hay políticos que contribuyeron a su aumento, pero la rechazan por ilegítima. Otros denuncian a gobiernos anteriores, mientras ellos incurren en déficit fiscales de 4-5 % del PBI. Y finalmente otros critican a administraciones que tomaron deuda para pagar vencimientos (roll over), mientras ellos, peor, la aumentan por seguir financiando déficit fiscales.

Se diferencia, además, entre deuda doméstica y deuda externa, con la valuación implícita de que la primera es buena y la segunda es no ya mala sino maligna. La deuda externa existe porque Argentina se endeudó por encima del tamaño permitido por sus raquíticos mercados financiero y de capitales. Es difícil que pueda lograr un robusto mercado local de capitales un país sin moneda, como no podría ser de otro modo con 40 % de inflación  anual esperada.

Y asistimos también, y para colmo, al escenario en que algunos políticos y economistas, o ambas cosas a la vez, compiten para ver cuál fue el default o reestructuración con mayor quita a los acreedores, o ponderan la última reestructuración por ser la que mayor quita obtuvo a nivel internacional. Otros, en la misma vena, critican que se haya reconocido demasiado a los acreedores.

Y nadie en la clase política tiene en cuenta la enorme cantidad de ahorristas e inversores que han adquirido deuda argentina como aplicación más que legítima de sus capitales y con el objetivo de obtener un rendimiento, que si es alto es por las malas políticas que determinan un elevado riesgo país.

Luego, por supuesto, la inestabilidad de la economía argentina, y su tendencia a grandes crisis periódicas provoca caídas en el precio de la deuda, que es entonces crecientemente adquirida por fondos de cobertura o especulativos, o inversores de oportunidad en deuda-basura.

Por culpa de las malas políticas, millones de argentinos pagan impuestos cuatro veces. Pagan los impuestos determinados por ley, que deberían proveer bienes públicos. Pero como no son provistos en la cantidad y calidad necesarias, pagan también el “impuesto” de tener que adquirir esos bienes públicos en el mercado. En tercer término, todos pagan el impuesto inflacionario. Y finalmente pagan el impuesto que representa el exceso de riesgo país implícito en las tasas de interés de los créditos.

La responsabilidad de la deuda y sus altos costos es de la política. Y de los funcionarios designados para administrar la economía por no haber frenado la presión para el exceso de gasto o , de no lograrlo, renunciar. Y a ello se agrega que en el área de deuda han pasado treinta años, con contadas excepciones, sin estrategia ni profesionalismo.

Reconocer el principal  origen de la deuda –el exceso de gasto público- es el primer paso para evitar nuevos default en el futuro.  Existe una esperanza, y es que virtualmente todo el espectro político opositor y potenciales presidenciables han rechazado cualquier forma de default. Esperemos poder tomar eso como un compromiso firme de que quien resulte elegido seguirá políticas de contención del gasto público y equilibrio fiscal.

El fallo Griesa es incorrecto desde las finanzas. Y todos desearíamos, aunque es poco probable, que el activismo argentino en los foros internacionales lograra de por sí moderarlo o reponer el stay. Pero a mediano plazo debe quedar claro que mucho más urgente que abogar por un mecanismo internacional para atender la situación de soberanos en quiebra, es dedicar el esfuerzo a reparar los graves desequilibrios que padecemos y entender que no queremos ser más miembros del  club de países con severas dificultades financieras.

Con pocas variaciones, las tasas de interés fueron mantenidas por el Banco Central en ese nivel más elevado, aun cuando el tipo de cambio oficial se mantuvo constante durante varios meses.

De ese modo, se estabilizó relativamente el mercado cambiario. Las dos medidas –devaluación y aumento de tasas- fueron acompañadas por acciones del Gobierno para contener el pass through de la devaluación sobre la inflación –incluyendo los precios cuidados-.

Recientemente se alcanzó, por otra parte, un acuerdo con el Club de París por la deuda pendiente, esperada noticia que acerca al país un poco más a la normalización de su frente financiero externo. El costo de la demora en llegar a un arreglo queda para la historia económica y la deliberación política; en todo caso está fuera de esta nota, que se centra en el futuro inmediato.

La inflación del primer cuatrimestre, no obstante y como era de esperar, deterioró parcialmente el efecto real de la devaluación. Por otra parte, surgieron versiones respecto de la conveniencia de bajar las tasas de interés. Finalmente, los últimos días han dado la impresión de que el Banco Central habría comenzado un proceso de ajustes graduales del tipo de cambio para no atrasar su nivel real frente a la continuidad de la inflación, aunque ésta pueda ser decreciente.

En un contexto así, delicado, es conveniente recordar la aritmética del alineamiento básico que deben tener las tres variables: dólar, inflación y tasas de interés, para mantener la estabilidad del mercado financiero –monetario y cambiario-

Para contener presiones eventuales sobre el tipo de cambio, las tasas de interés de los instrumentos en pesos deben ser cuando menos iguales –y mejor superiores- a la tasa de devaluación esperada. Si el tipo de cambio oficial se mantiene fijo y alcanza credibilidad, las tasas de interés pueden bajar, preferentemente en forma moderada y lenta.

Si el mantenimiento sin cambios del tipo de cambio oficial no es creíble o, a fortiori, si se confirma que se inició un proceso gradual de microdevaluaciones, cualquier baja relevante de la tasa de interés será prematura e inconveniente.

La aritmética de la relación entre la tasa de interés y la inflación es un poco más compleja. La razón es que virtualmente no existen en el mercado local muchos activos financieros de corto plazo ajustables por inflación –excepto emisiones remanentes ajustables por CER- o su demanda no está asentada por la falta de credibilidad del índice anterior de inflación. En consecuencia, en este caso la alternativa  a las colocaciones a tasa de interés, para los ahorristas e inversores, es la adquisición de bienes, opción que implica costos transaccionales altos como forma de ahorro, sean bienes durables de consumo o inversiones no financieras.

Es más, una medida complementaria para atemperar presión de demanda sobre el tipo de cambio es que el Gobierno emita deuda de corto o mediano plazo ajustable por el índice de precios, aprovechando el nuevo índice ahora  vigente. Pero la demanda por estos instrumentos deberá esperar  a que el Gobierno logre consolidar la confiabilidad del nuevo índice.

Las medidas de enero, que lograron cierta estabilización de los mercados, no incluyeron anuncios en el frente fiscal. Contrariamente a lo recomendable para la actividad y el crecimiento, que es en general una situación fiscal sólida y una política monetaria equilibrada.

La aritmética de una relación coherente entre devaluación, inflación y tasas de interés para mantener estabilizados los mercados es difícil de administrar cuando hay un proceso inflacionario en marcha. Solo ha sido más fácil en ocasiones puntuales, cuando la moneda  nacional ha estado sensiblemente subvaluada, luego de una fuerte devaluación y caída del nivel de actividad.

Pero esa aritmética puede ser mejor soportada a través de acciones que generen confianza. El gobierno tiene instrumentos para ello, si decide usarlos.

En primer término, modificar la política fiscal, con decisiones que eliminen el déficit. El menor gasto público será compensado por mayor gasto privado, inducido por menores expectativas de inflación y mayor confianza.

En segundo término, no debe usar más reservas internacionales para pagar vencimientos de capital de la deuda, sino pagarlos con nuevas colocaciones. Argentina debe volver urgentemente a los mercados internacionales de deuda para hacer el rollover de los vencimientos de capital. Ello requiere reducir fuertemente el riesgo país, para acceder a tasas convenientes. Las medidas que menciono pueden llevar el riesgo país argentino a niveles de 500-550 puntos básicos.

En tercer término, y apoyado en los dos anteriores, formular un programa monetario con una pauta de inflación moderada y decreciente, apuntando en forma creíble a bajar drásticamente las expectativas de inflación.

Con sólo estos elementos es posible estabilizar en forma un poco más sólida los mercados, evitar que se profundice la recesión e incluso aspirar a volver al crecimiento en 2015.

La devaluación de enero sólo fue acompañada por un instrumento, el alza de tasas. Nuevas devaluaciones –micro, medi o la que fuera- sin estas medidas adicionales en los frentes fiscal, monetario y de deuda, corren el riesgo de carecer de suficiente credibilidad. La implementación de estas medidas, en cambio, aleja la recesión y quizá permita volver al crecimiento ya el año próximo.

La administración que asuma en 2015 –cualquiera ella sea- tendrá por supuesto que definir muchos más aspectos que el limitado tema tratado acá.