En tanto la incertidumbre electoral avanza, pueden predecirse sin embargo algunas certezas económicas de lo que vendrá después del 10 de diciembre. En primer término, en ningún caso habrá más de lo mismo. Un déficit fiscal de 6,5 % del PIB más casi otro 2 % de déficit cuasifiscal, financiados con emisión, deuda creciente del Banco Central a tasas altísimas medidas en dólares y tímidos montos de deuda del Tesoro de corto plazo (Bonac) sin acceso a financiamiento externo, no será aceptado por ningún candidato. El primer año habrá un ajuste fiscal de entre 2 % y 3 % del PIB según quién gane, se discontinuará el financiamiento monetario del déficit fiscal, cubriendo la brecha con financiamiento externo y del mercado local, y se reservará la expansión monetaria para los intereses de las letras del Banco Central (Lebac) -a tasas decrecientes, a medida que se reduzcan las expectativas de devaluación y de inflación.

En segundo lugar, y cualquiera sea el candidato, se llegará rápidamente a un acuerdo con los holdouts, no importa cómo se presente. Hay varias razones para ello. Primero, por la necesidad de financiamiento externo y la conveniencia de obtenerlo, y para aprovechar las tasas de interés comparativamente bajas que seguirán por un tiempo a pesar de que la Reserva Federal comience a subir las de Estados Unidos. Segundo, porque ningún candidato querrá exponerse a solicitar asistencia al, además, desprestigiado (por razones discutibles) FMI. Tercero, porque pasadas las elecciones ya no será necesario el uso político de la batalla contra los fondos buitre. Y cuarto, porque los mercados internacionales están dispuestos a adquirir deuda argentina. Si bien tanto desde 2001 como desde 2003, en cualquiera de los casos la deuda pública aumentó y la deuda con privados no bajó, a los mercados no les importa la deuda incurrida con el Banco Central -letras intransferibles y adelantos transitorios-y consideran que la deuda con privados tiene espacio para más. Pero hay una quinta razón fundamental. Y es que todos los candidatos necesitarán fortalecer las reservas internacionales, ya que las disponibles llegarán con cifras poco generosas, luego del pago del Boden 2015, para cualquier rediseño imaginable del mercado cambiario.

Para quienes opten por un levantamiento temprano del cepo para todas las operaciones comerciales y para las operaciones financieras nuevas, un nivel sólido de reservas es fundamental para ayudar a convencer rápidamente al mercado de su capacidad de regular la estabilidad cambiaria. Y para quienes opten por mantener el cepo y deban ir en consecuencia a un doble mercado cambiario formal, explícito y legal, un nivel sólido de reservas es fundamental para mantener acotada la brecha entre el dólar comercial y el dólar financiero, condición mínima para poder sostener ese arreglo, aunque sea transitoriamente. En ambos casos se requiere además, por supuesto, un plan creíble.

Y en tercer término, habrá devaluación del tipo de cambio comercial. Sea porque alguno de los candidatos se incline por un mercado libre y único, sea, en algún otro caso, porque opte por alguna forma de doble mercado cambiario. El tipo de cambio real multilateral tiene un atraso no inferior a 40 %, Brasil sigue devaluando, el alza de tasas en Estados Unidos fortalecerá aun más al dólar, y el euro sigue con pronóstico incierto, no a corto plazo pero sí a mediano. Y se sigue atrasando, con paritarias que han devenido en aumentos muy superiores a la devaluación y generalizadas presiones sobre los costos que se mantienen contenidas. Y se devaluará aunque ingrese -si cedemos por un momento al optimismo- una catarata de dólares. La presión tributaria se encuentra en niveles inéditamente altos y no existen recursos fiscales para compensar en forma generalizada y completa la actividad exportadora, que debe liderar, junto con la inversión, la salida de la recesión, la recuperación  y el crecimiento.

Existen algunas certezas adicionales, pero esta nota ya abusó del tamaño y dicen que las notas largas no se leen. Debo además reservar algunas certezas para mis clientes.

El fallo es criticable pero está firme. Los fondos litigantes son especulativos pero hay y habrá acciones judiciales de holdouts originales. El riesgo de la cláusula RUFO es real. Pero si se espera, también es real el riesgo de la aceleración y cross default.  Cualquiera de estos dos riesgos llevaría a una reestructuración de la deuda, postergando el financiamiento externo y postrando la actividad y el empleo.

Si se abstrae por un instante de los encendidos intercambios entre las partes, sólo hay tres alternativas para reponer la cautelar (stay) y retomar la normalidad.

El mejor escenario fue y es una negociación privada sin intervención del Estado, que diluye la cláusula RUFO. Se requiere que sea rápida para neutralizar los riesgos de aceleraciٚón y cross default. El aumento de valor de las tenencias de títulos luego de la reposición de la cautelar ayuda a compensar pérdidas. Más aun si se atacan los desequilibrios que afectan la economía, sea por esta administración o la siguiente.

Si el intento privado falla, una segunda alternativa es pagar la sentencia sin negociación, alejando la RUFO por ser una orden judicial. Sin negociación el pago debería ser de contado. Si ello se extiende al resto de los holdouts, resulta un total incompatible con el nivel previsible de los presupuestos y de las reservas internacionales. Pero el Juez podría sentenciar el pago en títulos.

Una tercera alternativa es que el Juez Griesa dé el stay contra la sentencia de un depósito de garantía por un monto  no superior al pagado a los bonistas reestructurados. El riesgo RUFO se aleja por ser una orden judicial y, además, por no entregar más que a los bonistas del canje. Si a partir de 2015 la negociación  termina en un monto mayor, habrá presentaciones de que la garantía era un pago a cuenta y de aplicar la RUFO. En tal caso habrá que discutir.

La situación de default genera fuerte incertidumbre y expectativas negativas, agravando las dificultades preexistentes de fuerte inflación, recesión, déficit fiscal, limitadas reservas, restricciones cambiarias y debilidad de la inversión.

El Gobierno debe despejar esa incertidumbre y aclarar qué actitud tomará con el vencimiento del 30 de septiembre, si tomará iniciativas para prevenir el riesgo de aceleración, si estará dispuesto a negociar un acuerdo con los litigantes a comienzos de 2015, si extenderá una oferta a todos los holdouts de modo de evitar la continuidad de juicios.

Y aun así quedan otros interrogantes. ¿Alcanzarán los tiempos para acceder temprano en 2015 a financiamiento externo? ¿ Estará disponible la jurisdicción de Nueva York? ¿ Cómo reaccionarán las agencias de rating una vez normalizada la situación? ¿Ayudará la  memoria corta de los mercados a bajar fuertemente el riesgo país? ¿Qué residuo de mayor costo quedará para las nuevas emisiones de deuda pública, y también privada? ¿ En qué nivel quedará el riesgo país, ese enorme impuesto que pagan todos los argentinos ?