La falta de rigor en los últimos sondeos había desorientado a los traders. El indicador líder Merval alcanzó un máximo del año de 12.438 puntos el 16 de julio, cuando crecieron las especulaciones acerca de una pelea electoral más disputada en las PASO. Tras los comicios primarios del 9 de agosto, en los que Scioli (con 38,4%) se impuso con ocho puntos de ventaja sobre los tres candidatos de Cambiemos sumados (Mauricio Macri, Ernesto Sanz y Elisa Carrió, con 30,7%), el desarme de posiciones, resumido en la sentencia de wait and see, arbitró desde acciones y títulos públicos en pesos a bonos en dólares o divisas cash en el exterior, a través del “contado con liquidación”.

El Merval en pesos recortó 25% desde el máximo del año hasta los 9.288 puntos del 24 de septiembre. Traducida su puntuación en dólares, la caída tuvo la misma tendencia, de 937 puntos a 694 puntos, según el “contado con liqui” de ese período. Paulatinamente, en las últimas cuatro semanas, y en forma más evidente el lunes, con el resultado electoral como driver palpable, el Merval consiguió recuperarse a 11.828 puntos, un 27% en un mes, cerca de los precios de julio y con posibilidad de un recorrido alcista extra frente a un inminente cambio de escenario político y económico. Medido en dólares, el Merval (hoy en 854 puntos) debería subir 10% para alcanzar su valor de julio.

El componente local sustentó esta expectativa y se reflejó este lunes en la brecha de ganancias entre el índice Merval de empresas líderes, que subió 4,4%, y el Merval Argentina, que saltó 9,4 por ciento. En el primero, hubo un recorte de beneficios por la incidencia de Tenaris y Petrobras Brasil, con negocios establecidos en el exterior y que registraron nítidos descensos por el contexto internacional. En el segundo jugaron exclusivamente los papeles locales: en promedio duplicaron la ganancia del panel líder.

Otro aspecto a considerar es el equilibrio entre los distintos activos que integran las carteras inversoras. Los últimos 12 años de “modelo” kirchnerista expandieron la injerencia del Estado en la economía y en el mismo sentido, el peso del Estado en el PBI. Por eso, los bonos públicos fueron los grandes protagonistas de la plaza por sus rendimientos en dólares a una tasa cercana al 10% anual y por la voluntad de pago de la que se ufanó el Gobierno como una consigna política. Esa tendencia se observó en los volúmenes operados: los negocios bursátiles en títulos soberanos movieron seis veces más fondos que las acciones de las empresas.

Al aumentar las chances de Macri en una definición electoral el 22 de noviembre, los inversores comenzaron a redoblar sus apuestas por una política económica más abierta al mundo, dispuesta a captar financiamiento externo para impulsar la actividad y a promover la inversión y los negocios privados como motor de ese crecimiento. Con esta perspectiva, el equity (acciones) podrá disputarle volumen negociado a la renta fija, pues los títulos corporativos, aún con mayor riesgo y volatilidad, tienen todo el potencial para ofrecer en los próximos cuatro años mejores rendimientos que los bonos, esta última una posición más conservadora, que los operadores comparan con un plazo fijo.

En el contado con liquidación replicó más bien el encarecimiento en pesos de las acciones argentinas en el primer semestre, pues las cotizaciones en dólares mostraron desempeños claramente inferiores. En la Bolsa porteña, YPF gana en 2015 un 12,1% (de $315 a $353); Grupo Galicia, 33% (de $18,50 a $24,60), mientras que Tenaris, con fuerte presencia en el extranjero, cayó 3,6% (de $182 a $175,50), afectada por la devaluación del euro y otras divisas de países donde está instalada la siderúrgica. En Wall Street, YPF acumula ganancias de 3,6% en el año (de u$s26,47 a u$s27,43), Grupo Galicia avanza 18,3% (u$s15,89 a u$s18,79), mientras que Tenaris resta 10,6% (u$s30,21 a u$s27,02).

Prueba de esta “fiesta” financiera que atraviesa el mercado local es el progreso semestral de 35,9% en pesos del panel líder Merval, entre dos y tres veces la tasa de inflación del período.  La misma senda de cobertura dolarizadora se trasladó a la negociación de títulos públicos: en junio la tasa de cambio reflejada en la transacción con bonos saltó 12,9%, desde 11,51 a 13 pesos. En primer semestre el llamado dólar MEP (Medio Electrónico de Pagos) ganó un modesto 5,3%, similar al 6,3% que avanzó el dólar oficial, según su cotización mayorista (de $8,5525 a $9,0875).

El Boden 2015, la emisión en dólares que vence el 3 de octubre próximo, trepó 12,8% en junio y fue el título que más negocios concentró en la Bolsa y el Mercado Abierto Electrónico (MAE). Y aún en default “selectivo” desde hace un año, el Discount en dólares con ley de Nueva York acumula una suba de 25% desde el cierre de 2014.

En junio también destacó la ganancia de 5,6% para el dólar “blue”, desde $12,65 a $13,40, aunque en el recorrido de 2015 la divisa informal pierde 4,5% y es una mala inversión. La explicación de esta baja es la opción de los ahorristas por los dólares para atesoramiento que la AFIP autoriza este año con más generosidad que en 2014. En junio la venta de dólar “ahorro” fue récord, por u$s512 millones, mientras que en el primer semestre acumuló u$s2.856 millones, casi lo mismo que en todo 2014 (u$s2.965 millones). Si se le suma el concepto “turismo”, el público minorista captó desde enero último más de 3.000 millones de dólares.

Más divisas por deuda y rebote de los granos

Atenuó la presión sobre la tasa de cambio la mejora en el nivel de reservas internacionales del Banco Central, que contabilizan u$s33.836 millones, unos 553 millones más que el cierre de mayo, con un crecimiento de u$s2.403 millones en lo que va de 2015. La recuperación de reservas se debió al endeudamiento en moneda extranjera encarado por el Tesoro nacional e importantes distritos como la Provincia de Buenos Aires y la Ciudad Autónoma de Buenos Aires; también por los yuanes que ingresaron a las arcas del BCRA por el “swap” con China, la colocación de bonos en dólares de YPF e inversiones extranjeras, como las que realizan las empresas de telecomunicaciones para la incorporación de la tecnología 4G. Sin embargo, no puede soslayarse el pago por u$s6.300 millones del Boden 2015 que se efectuará poco antes de las elecciones presidenciales y que impactará en el activo de la entidad monetaria.

Otro factor que contribuye a serenar la ansiedad por los dólares es la mejora en el precio de los granos y sus derivados industriales, los principales productos de exportación de la Argentina, que significan la tercera parte de las ventas externas del país y son una fuente genuina de divisas.

En junio la soja se disparó en el mercado internacional un 11%; el trigo, 29%, y el maíz, 20 por ciento. Si bien los precios actuales, que en el caso de la oleaginosa se ubican en torno a los u$s380 por tonelada, son sensiblemente inferiores a los de 2014, ya alcanzan su valor más elevado del año. Esta mejora permitió a la entidad monetaria comprar más de u$s1.000 millones en el mercado mayorista durante el sexto mes del año, luego de los casi u$s700 millones adquiridos en mayo.

En ese aspecto, la previsión de una cosecha récord por encima de 110 millones de toneladas para la campaña 2015/2016 también garantiza una base de ingresos apreciable para afrontar el primer año del próximo Gobierno.

La figura de Zannini, un abogado de entera confianza de la presidente Cristina Kirchner y mentor de las iniciativas jurídicas promovidas por el Gobierno en los últimos 12 años, representa una señal de continuidad plasmada en la fórmula presidencial única que presentará el Frente para la Victoria en las PASO. Los operadores financieros lo interpretaron a la vez como un aval al esquema económico vigente.

Como principal referente opositor, el jefe de Gobierno porteño, Mauricio Macri, ratificó, con la elección de Gabriela Michetti como compañera en la fórmula presidencial del PRO, su inclinación a evitar los pactos electorales y sostener su visión más “ortodoxa” sobre política económica, que los agentes financieros vaticinan como favorable o “pro mercado”.

Con esta polarización política que se consolida para las primarias de agosto y las presidenciales de octubre tomó impulso la dolarización de carteras propia de todos los años electorales. En ese marco, si bien los precios en pesos de los activos en la Bolsa porteña absorbieron la “radicalización kirchnerista” de Scioli con una pérdida semanal de 1,3% en el Merval, en el exterior hubo un contundente retroceso de las cotizaciones en dólares de las mismas compañías argentinas.

En ese aspecto, el mayor golpe lo acusaron los bancos, con alta exposición a títulos públicos en sus carteras. El default “selectivo” en el que incurrió la Argentina un año atrás podría extenderse más allá de 2016 y por un período indefinido si el Frente para la Victoria accede a un cuarto período consecutivo de Gobierno y afectar el patrimonio de las entidades si se pronuncia una caída de los bonos nacionales. Es sólo una especulación, pero en Wall Street el ADR de Grupo Galicia se desplomó 11,6% en la semana (de 21,01 a 18,57 dólares); el Banco Macro, un 10% (u$s50,60 a u$s45,54), y Banco Francés resignó 8,8% (de 17,06 a 15,56 dólares).

En el mercado de cambios también se observó esta renovada tendencia a la dolarización. En cuanto al dólar “blue”, el billete informal sacudió el estancamiento de los últimos cuatro meses y se encareció 2,7% ó 34 centavos en la semana, a 13,02 en promedio. La divisa se posicionó en valores similares a los de comienzos de marzo, pero no mostró un repunte traumático debido al accionar del Gobierno en esta plaza, con la liberación de divisas a través del dólar para atesoramiento -que enfría los precios del mercado paralelo- y la intensificación de los operativos en la City para dispersar a los “arbolitos” y ahuyentar a compradores y vendedores en las “cuevas”.

Así como hubo tendencias divergentes entre las pérdidas más moderadas para acciones y bonos en pesos, y francas caídas en dólares, también hubo tendencias divergentes en cuanto a divisas, pues a la suba acotada del dólar minorista (dos centavos en bancos, a $9,12 en promedio) le replicó un salto pronunciado de las cotizaciones derivadas de operaciones bursátiles, menos intervenidas por los controles oficiales.

El “contado con liquidación”, que se calcula al dividir la cotización en pesos de una acción por su precio en dólares en Wall Street, trepó 3,4% en el caso de YPF, de 11,93 a 12,33 pesos en cinco ruedas de negocios. Este movimiento se explica por la demanda sostenida del papel en la Bolsa de Buenos Aires, para ser liquidado en el exterior en dólares que quedan depositados fuera del país. Esta práctica legal para fugar capitales y dolarizar carteras sesga al alza al título en el plano local, pero deprime su valor en el exterior, donde se motorizan las ventas.

En el caso de otro dólar implícito en la operatoria bursátil, el llamado “Bolsa” o MEP (Medio Electrónico de Pagos), que se obtiene por la compraventa de bonos, el avance semanal fue también de 3,4%, desde un promedio de $11,88 el viernes 12 de junio a $12,28 del viernes 19.

Para los grandes inversores y operadores financieros, Neves no sólo representa una renovación en el centro del poder de Brasilia, luego de 12 años de gobierno del Partido de los Trabajadores (PT), si no que propone una versión de la economía menos proteccionista, intervencionista y regulada, frente a un gobierno que dejó de encontrar respuestas para mitigar el enfriamiento económico que atraviesa el gigante sudamericano: tras un notorio repunte de 7,5% del PBI en 2010, Brasil creció 2,7% en 2011, solo 1% en 2012, un 2,5% en 2013 y se anticipa una expansión menor al 1% para este año.

Las acciones de la Bolsa de Valores de San Pablo retroceden en octubre más de 6%, mientras que el real brasileño profundiza su sendero declinante frente al dólar. La divisa norteamericana alcanzó su valor más alto en casi una década, al negociarse el jueves a 2,5166 reales por unidad, una cotización no vista desde el 27 de abril de 2005, cuando cerró a 2,515 reales.

La evolución de los activos en Brasil tiene mayor influencia en la Argentina que lo que se observa en la superficie. Petrobras Brasil cotiza en el recinto de Buenos Aires y tiene una ponderación del 6,1% en el Merval, y su filial Petrobras Argentina aporta otro 3,4% en la elaboración del indicador referente de la plaza accionaria local. Casi 10% del panel líder está influido directamente por el movimiento de precios en Brasil, y en menor grado también por aquellas compañías que integran sus negocios con operaciones en el país vecino.

No son realidades simétricas ni siempre comparables. En octubre, el índice Bovespa retrocede 6,3%, contra 18,2% del Merval, mientras que el Bovespa pierde un 1,5% desde comienzos de año y el Merval avanza un 90,5 por ciento. En este aspecto, las restricciones cambiarias en la Argentina potenciaron las transacciones bursátiles y exageraron las ganancias muy por encima de la inflación, al utilizarse a la Bolsa local como vehículo para dolarizar carteras ante la vigencia de las prohibiciones sobre la divisa norteamericana.

Más nítido es el paralelo entre la inflación y el tipo de cambio. La Argentina acumuló una inflación de 30,53% entre enero y septiembre de este año –según el índice Congreso-, un porcentaje casi idéntico al que mostró el dólar oficial, que en el mercado mayorista subió 30% en el año –contabilizando tres semanas de octubre-, de 6,532 a 8,49 pesos. Mientras, Brasil experimentó un alza de precios minoristas del 4,61% entre enero y septiembre, aunque el dólar se apreció 7,7%, más de 3 por ciento por encima de la inflación.

Brasil es el principal socio comercial de la Argentina. Si su economía no crece, tampoco lo hace su demanda por productos argentinos. Si el real se deprecia a mayor ritmo que el peso argentino, el Banco Central brasileño, en cierto modo, está erosionando la competitividad cambiaria de nuestro país, ya muy deteriorada por el encarecimiento de los precios internos con una inflación del 40% anual. Cuando Brasil acelera el ritmo de devaluación, ejerce una involuntaria presión para que la Argentina también lo haga.

La otra cara de la moneda es la decisión de la Argentina en los últimos 12 años de priorizar el crecimiento económico y sacrificar las políticas antiinflacionarias, que se replica en el salto del dólar. Hace diez años, el 25 de octubre de 2004, el dólar en Argentina cotizaba a 2,969 pesos, casi igual que en Brasil, a 2,88 reales. Hoy, el dólar oficial en Argentina vale en moneda local un 186% más; en Brasil, un 15% menos.

En el transcurso de octubre, luego de la salida de Juan Carlos Fábrega del BCRA y la llegada de un funcionario que ya mostró su propensión por los controles desde la Comisión Nacional de Valores, las posiciones vendedoras llevaron a una baja del 18,7% promedio para las acciones del Merval de la Bolsa de Comercio. Está claro que desactivada la apuesta por una pronta devaluación del peso, el 132% que había acumulado como ganancia promedio el panel líder, cuatro veces más que la inflación real, había perdido fundamento en el corto plazo.

En el exterior también quedó bajo observación el valor de los títulos argentinos. En Wall Street, la acción de YPF, la más representativa para determinar cómo se pondera la valuación los activos nacionales, perdió en el transcurso del mes un 14,9% en dólares (de u$s36,99 a u$s31,46). Grupo Financiero Galicia restó un 18,3% en las siete jornadas operativas de octubre.

A la vez, otras maniobras oficiales, como el pedido a las aseguradoras para que liquiden bonos en dólares, permitieron aplacar aún más el “contado con liquidación”, la variante para acceder a dólares a través de la compra de activos en pesos en la plaza local para venderlos en el exterior a cambio de divisas.

El “contado con liqui” recortó un 10%, de los $14,93 en los que terminó septiembre a los actuales 13,43 pesos. En el mismo sentido, el dólar marginal cedió 5,7% desde que asumió en Vanoli en el Central, de 15,72 a 14,83 pesos. El funcionario fue quien había cuestionado la difusión de esta cotización “como si se publicara el precio de la cocaína”.

Por ahora, la disuasión fue más eficaz que apelar a una reforma de la ley penal cambiaria para modificar la tipificación que pesa sobre el mercado negro de divisas y así desterrar las “cuevas”. Rebajarla a delito correccional posibilitará que las fuerzas públicas actúen ante la evidencia de estas operaciones cambiarias sin la autorización previa de los organismos públicos. Apenas se reiteraron las inspecciones de la AFIP y Gendarmería en el microcentro para dispersar por un tiempo a los “arbolitos” y desalentar las ventas.

Sin embargo, estas iniciativas apenas distienden la plaza financiera en el corto plazo. La liquidación de bonos en dólares en la cartera de organismos oficiales como la ANSeS o en la de inversores institucionales como las aseguradoras no puede sostenerse en el tiempo. Por el contrario, los desfinancian, al reducir su exposición a activos dolarizados de la misma forma que se resquebraja el patrimonio del BCRA al perder reservas internacionales a cambio de títulos de menor calidad o, directamente, de pesos.

El horizonte hacia 2015 contempla la persistencia del “desacato” dictado por el juez Griesa en EEUU, el impago a los holdouts y la profundización del “default” selectivo con los acreedores reestructurados. El 30 de octubre vencerá el período de gracia por el incumplimiento de intereses de bonos Par bajo legislación extranjera, que se sumará al de los Discount el pasado 30 de julio. La posibilidad de detonar una “aceleración” de la deuda que ingresó a los canjes de 2005 y 2010 será cada vez mayor, cuando se avecina un cierre de año con un pronunciado faltante de dólares.

Ese es un problema significativo para Vanoli, pues el Gobierno mantiene el foco en la salida de divisas del país y no trabaja en alternativas para que ingresen: las reservas del Banco Central perdieron unos u$s400 millones desde que comenzó el mes. Por debajo de los u$s28.000 millones, los activos internacionales del BCRA siguen en disminución aún con el diferimiento de los pagos de deuda. Al mismo tiempo, los argentinos “fugan” sistema financiero local unos u$s224.000 millones que por sí solos permitirían pagar toda la deuda pública. Con que una cuarta parte de estos fondos reingresara como inversiones y depósitos, podrían recomponerse las reservas a niveles récord de 2011, reactivar la actividad económica y cumplir con los vencimientos sin sobresaltos.

Esto significa que entre los agentes bursátiles, inversores institucionales y empresas creció la expectativa de una mayor devaluación frente a la restricción externa que profundiza la cesación de pagos, y que se manifiesta primero en el mercado paralelo y luego en el precio de los activos financieros argentinos -dentro y fuera del país-, antes que en el dólar oficial. Desde el fin de julio éste sumó sólo 0,8% en la cotización mayorista, de $8,215 a 8,2825 pesos. El dólar informal ganó 4,1% en las dos semanas de agosto, desde los $12,70 a los actuales $13,22, en un nuevo máximo.

El viernes, el jefe de Gabinete Jorge Capitanich rechazó que se deba tomar al dólar paralelo como un índice de la economía, porque la evolución de su precio “es una maniobra de carácter especulativo”. Con lógica argumentó que “lo que se dice popularmente como dólar blue o ilegal es una manipulación de un puñado de especuladores. Es absolutamente no transparente”. Y es cierto, el “blue” no sería referencia de mercado si no existieran las restricciones oficiales. Con el “cepo” vigente, subió la demanda por el billete paralelo o, al menos, el interés del público por conocer su valor, aunque por eso no deja de ser un  indicador manipulable por pocos actores, parcial y a veces irrelevante para evaluar la salud de una economía.

El jefe de ministros también afirmó que los medios de comunicación deberían tener “una responsabilidad de carácter social” y “garantizar la máxima transparencia: quién vende, qué cantidad y a qué precio”. Claro que al ser un mercado negro es imposible establecer con rigor los montos operados; respecto de los precios, que sí se publican a diario desde que el Gobierno fijó restricciones cambiarias, basta caminar por la peatonal Florida para registrar el asedio de vendedores que a viva voz ofrecen la divisa a cualquier transeúnte. No hace falta ser periodista, agente encubierto ni funcionario de rango para advertirlo y averiguar los precios, con la precisión de subas y bajas intradiarias.

Por eso es importante tener en cuenta un contundente dato: el dólar subió en todas sus variantes, además del “blue”, que no es un fenómeno aislado. Por ejemplo, el tipo de cambio que deviene de las operaciones bursátiles trepa en agosto un 18,1%, según el “contado con liquidación”, mucho más que el dólar informal. Es decir que a través de estos negocios legales y registrados ya se convalida un dólar a $11,73, desde los $9,93 en que concluyó el mes pasado.

“Contado con liqui”, dólar “bolsa” y dólar “ahorro”

El “contado con liqui” es un tipo de cambio que deviene de la compra de activos argentinos en el mercado local (en pesos) para venderlos luego fuera del país (en dólares) y hacerse de divisas, que quedan depositadas fuera del país. Es una operación legal de fuga de capitales que no representa pérdida de reservas del Banco Central, pues se trata de una transferencia de activos y no de divisas del sistema financiero local al exterior.

Hay acciones cuyas cotizaciones en pesos subieron fuerte, puesto que se trata de compañías con negocios básicamente fuera de la Argentina, aunque se transan en el recinto bursátil local. El ADR de Tenaris en Wall Street apenas varió entre el 31 de julio y el 15 de agosto (de u$s42,99 a u$s42,97), sin embargo, la persistente demanda por este título como posición “dolarizada” empujó a un alza de 17,2% en pesos en el Merval (de $215 a $252) y el “contado con liqui” a través de este título aumentó en la misma proporción, a 11,73 pesos.

Otra acción que permite cubrirse de la debilidad del peso argentino es la de Petrobras Brasil. En Wall Street subió en 15 días de 15,94 a 16,51 dólares (por lámina de dos acciones), mientras que en la Bolsa porteña registró una espectacular ganancia de 20,5%, de 79,90 a 96,30 pesos el viernes. El “contado con liqui” por esta especie se ubica en 11,67 pesos.

En compañías ligadas al “riesgo argentino”, por concentrar sus negocios dentro del país, el “contado con liqui” mostró un tipo de cambio similiar, pero por el doble efecto de una baja de precios en dólares y un ascenso más atenuado de las cotizaciones en pesos.

Así, en estas dos semanas, YPF cayó en Wall Street de u$s35,38 a u$s32,15, mientras que en el Merval avanzó de $353 a $376, para alcanzar un dólar financiero de 11,70 pesos. En el caso de Grupo Financiero Galicia, su ADR cayó en Nueva York de u$s16,12 a u$s12,92 (por lámina de diez acciones), mientras que en Buenos Aires cedió de 15,85 a 15,10 pesos, para marcar un “liqui” de 11,69 pesos.

Con un “contado con liqui” equivalente, en lo que va del mes, Tenaris quedó estable en dólares y Petrobras Brasil ganó un 3,6 por ciento. Grupo Galicia, en cambio, resignó 4,7% en dólares e YPF perdió un 9,1 por ciento. El contraste en el recorrido de los precios grafica el arbitraje de papeles, desde aquellos más expuestos a los vaivenes de la economía local a los que están menos influidos por éstos.

Emparentado con el “liqui” está el dólar “bolsa” o MEP (Medio Electrónico de Pagos), por el cual se compran en la Bolsa activos en pesos y, luego de un período no menor a 72 horas, se los vende en dólares, pero se los deposita dentro del sistema financiero local. Hacerse de dólares legales dentro del país es más caro, pues las acciones y bonos son valuados por esta operatoria a un precio mucho menor -en moneda dura- que con el “liqui”.

Si tomamos la cotización del título Bonar X, éste se negociaba el 31 de julio a $935 (AA17) y la misma especie en dólares a u$s82 (AA17D) en la Bolsa local, lo que dejaba un dólar implícito de 11,40 pesos. Este viernes, el Bonar X en pesos se negoció al cierre a $1.037, mientras que la especie en dólares se pactó a u$s79,80, que dejó un dólar “bolsa” de 12,99 pesos.

Desde que comenzó el “default selectivo”, este tipo de cambio subió 13,9%; sólo en la semana pasada, el salto del dólar MEP fue de 9,2 por ciento. Esto significa que muchos inversores están dispuestos a convalidar un dólar formal cercano a $13 para transformar sus pesos en moneda dura.

También los minoristas buscaron refugio en la divisa. Promediando agosto, la AFIP informó ventas para atesoramiento por u$s178,4 millones en el mes, que ya es el segundo en cuanto montos efectivizados. Faltando aún dos semanas para el cierre de agosto, está a menos de u$s30 millones del máximo de u$s205,7 millones vendidos en julio. El dólar “ahorro” ya se vende a 10 pesos, al sumarle a los $8,339 (promedio de venta al público, según el BCRA) el 20% del régimen de percepción para estas operaciones en el caso en que los dólares se retiren de la cuenta antes de transcurrido un año.

Esto se explica por la evolución del dólar financiero o “contado con liquidación”, utilizado para valuar los activos locales en divisa extranjera, que aumentó en el transcurso del año desde $6,81 a 8,48 pesos. Con este parámetro, si se traduce la puntuación del Merval en divisa dura, el índice retrocedió de los 419 puntos del 28 de diciembre a los actuales 394 puntos. En el mismo período, el dólar “blue” ganó un 25,6%, hasta los $8,58 del cierre del lunes.

El retroceso del “blue”, forzado por la liquidación del 20% de los bonos en dólares en poder de la Anses, impactó en el valor de estos activos y en las acciones, particularmente las financieras, por la tenencia de títulos públicos en cartera de los bancos. El 8 de mayo último, cuando el dólar libre alcanzó su récord del año en $10,45, el Merval alcanzaba también su máximo anual, en 4.066 puntos. Dividido este registro por los $9,36 del “contado con liqui” en esa fecha, la puntuación del Merval fue de 434 puntos, aún por encima de los actuales 394 enteros. Para entender la baja valuación de los activos argentinos, basta confrontarla con los máximos en dólares del Merval: 913 puntos el 20 de enero de 2011 y 896 puntos el 1 de junio de 1992.

Al observar la relación precio-ganancia promedio de los títulos argentinos se advierte que las valuaciones locales continúan en pisos históricos. El price to earnings permite determinar si una acción o un mercado están baratos o caros según la cantidad de años que se necesita conservar un activo para recuperar la inversión inicial. Según un estudio de Javier Frachi, Master en Finanzas de la Universidad Di Tella, el Merval refleja que en promedio se precisan acumular 2,3 años de ganancias de una acción para cubrir el valor del título en el momento de haber sido adquirido, cuando esa comparación en 2010 era de seis años. Ese promedio es mucho mayor en otros mercados: Chile (19 años), EEUU (18,3 años), España (16), Japón (15,3), Brasil (15), Reino Unido (14), Alemania (12,3) o China (7). Afuera hay que esperar mucho más tiempo para recuperar lo invertido.

Es evidente que las valuaciones locales están comprometidas por el alto grado de desconfianza de los inversores sobre la salud futura del mercado, con las recurrentes modificaciones de reglas por parte de un Gobierno que en estos días estudia gravar la renta financiera. En el mismo sentido, los volúmenes operados en acciones están en su piso desde el establecimiento de las restricciones cambiarias a fines de 2011 y no contabilizan ni u$s10 millones diarios. No es casual que la cantidad de activos en dólares del sector privado argentino no financiero en el exterior, es decir la “fuga de capitales”, haya aumentado desde esa fecha. Un informe de la consultora Management & Fit refirió que las empresas y hogares poseen en el extranjero o fuera del sistema financiero activos por u$s202.561 millones, equivalentes a 46% del PBI, con un incremento de u$s12.720 millones a lo largo del último año.

Sin embargo, predominan los analistas que encuentran sólidos factores alcistas en la plaza accionaria. Por un lado, sigue el empuje positivo de Wall Street, que si bien puede estar más cerca de su techo este año, con una ganancia acumulada de 16%, demuestra que la actividad económica en los EEUU mantiene la tendencia positiva que se inició hace 4 años. También refuerza la oportunidad de compra para las acciones líderes la apuesta de agentes financieros por un probable revés electoral del oficialismo en los comicios legislativos de octubre, que de pie al comienzo de un cambio de ciclo político, con esperables consecuencias en las directrices económicas.

Un fallo muy desfavorable de la Corte de Apelaciones de Nueva York en la demanda entablada por los “holdouts” podría llegar a minar en parte esta previsión de ganancias para los papeles argentinos, pero la lentitud que manifiesta la aceptación del Cedin para blanquear capitales respalda la teoría de un aumento de la presión alcista para el dólar informal hacia fin de año, cuyo recorrido también copiarán las acciones.

En principio, el detonante de la caída de precios en Wall Street que se contagió al resto del mundo surgió de la conferencia de prensa que brindó el presidente de la Reserva Federal de los EEUU en la que reconoció que una “moderación” de los programas de estímulo podría comenzar a final de 2013. Esta reducción gradual no debería cambiar las condiciones generales del mercado, en un año en el que el Dow Jones de Industriales quebró 22 récords históricos entre el 5 de marzo y el 28 de mayo, hasta los 15.409 puntos. Además de superar las marcas de octubre de 2007, previas a la última crisis financiera, lo hizo en un muy corto lapso de menos de seis años, cuando después de la Gran Depresión de 1929 precisó 25 años para retornar a sus máximos valores anteriores.

Sin embargo, la previsión de un recorte en los programas de estímulo de la Fed, que en la actualidad consisten principalmente en la compra mensual de bonos del Tesoro norteamericano por u$s85 mil millones -cerca del 0,5% del PBI norteamericano-, deteriora las expectativas, principal alimento de la operatoria bursátil, por más sutil que sea la retracción del activismo heterodoxo del banco central que imprime los dólares.

La entidad que conduce Ben Bernanke recortó las tasas de interés de referencia a una banda de 0 a 0,25 por ciento ya en diciembre de 2008. A través de los tres programas de flexibilización cuantitativa (Quantitative Easing o QE1, QE2 y QE3) inyectó dólares a través de la compra de deuda pública y privada por un monto estimado en 2,8 billones de dólares. Esta hiperliquidez se derramó al resto del mundo y es fácil observarla en el elevado precio de las materias primas o el incremento de reservas en dólares de los países en desarrollo. Por el mismo motivo, cualquier rumor acerca de un cambio en la política monetaria de los EEUU es analizado con preocupación en todo el mundo y genera una natural reversión del flujo de capitales que favoreció a los países de América Latina en los últimos años.

La Fed precisó que no subirá las tasas de interés hasta que el desempleo de EEUU alcance un techo de 6,5% y la inflación se mantenga por debajo de un 2,5% anual. El consenso de los analistas financieros desestima un incremento de los tipos de interés antes de 2015, cuando hoy la tasa de desocupación de Estados Unidos se sostiene en torno al 7,6 por ciento.

Este protagonismo de Bernanke, experto al que se le atribuye que los EEUU no hayan caído en otra depresión económica como la del siglo pasado, alteró ese rol anticipador de las bolsas, que ahora apuestan a adelantarse a las medidas de política monetaria antes que a la evolución de la economía, hasta la contradicción de interpretar las buenas noticias como negativas –porque son un precedente para el recorte de estímulos-, mientras que las malas son ponderadas como positivas, pues garantizan la continuidad del “dinero gratis” que se vuelca a las acciones y bonos, mientras la producción y el empleo siguen resentidos.

Aunque cabe opinar que muchos activos que cotizan en Nueva York están sobrecomprados, la pérdida acumulada de 3,6% en el Dow Jones desde el miércoles 19 no significa un desplome. Más bien es una toma de ganancias en una plaza que ofreció un rendimiento promedio de 12,7% en apenas seis meses.

En ese contexto sometido a definiciones del exterior, la lectura para los mercados emergentes deja un balance negativo que algunos analistas consideran como una señal de interrupción para un período de diez años de euforia financiera y notable crecimiento económico. El Bovespa brasileño cae 23,2% en 2013, medido en reales, a lo que debe añadirse la devaluación del 8% de la moneda brasileña en el semestre. Así, las firmas que cotizan en la Bolsa de San Pablo perdieron, en promedio, más de 30% de su valor en dólares. La Bolsa de Shanghái, principal mercado bursátil de China, acumula este año un retroceso de 13,7 por ciento.

El Merval de la Bolsa de Buenos Aires ganó entre enero y junio un 5,4% medido en pesos, mientras que la devaluación estimada en base al dólar financiero o “contado con liquidación”, utilizado como referencia para las transacciones bursátiles locales, fue de 16,2 por ciento. Representa una clara pérdida de valor de las empresas argentinas cotizantes, próxima al 11% en dólares. El aviso de los mercados no es para alarmarse, si no para idear y aplicar medidas que permitan adaptarse a un “endurecimiento” de la política monetaria en los EEUU que no será inminente, pero que producirá un fortalecimiento del dólar y debilitará el valor de nuestras exportaciones.