La entidad que preside Federico Sturzenegger le apunta al corazón y motor de la escalada inflacionaria de los últimos años: la inundación de pesos emitidos para financiar el déficit del Tesoro.

Según las planillas del BCRA, el stock de deuda por letras en pesos ($497.156,1 millones) y notas en dólares (equivalentes a $40.824 millones) suma $537.980 millones, con un crecimiento en apenas cinco meses de 54%, desde los $349.409,7 millones del 10 de diciembre pasado, cuando Mauricio Macri asumió la Presidencia.

En un arranque de año atravesado por el aumento de las tarifas de servicios públicos, la suba de los combustibles y el traslado parcial a precios de la devaluación de diciembre, el endeudamiento del Central es por ahora la única iniciativa eficaz para evitar que la inflación se dispare sobre el 40% anual.

Este crecimiento del pasivo de la entidad es insostenible en el tiempo, debido a que la elevada tasa de interés, al tomar en cuenta todos los tramos, promedia el 34% anual, que incrementaría a unos $700.000 millones el stock de deuda de la entidad hacia fin de año.

Hay que tener en cuenta que en diciembre, la Base Monetaria (billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y depósitos en cuenta corriente del BCRA) alcanzaba los $612.000 millones y prácticamente duplicaba a los títulos de deuda. El enorme esfuerzo de ajuste monetario que el ente emisor activó en los últimos meses contrajo la Base Monetaria a $592.366,7 millones, a costa de aumentar el stock de Letras y Notas. Es decir que es inconsistente mantener este ritmo de endeudamiento que ya está al mismo nivel que todo el dinero que circula en la economía.

Si los bancos y empresas, principales demandantes de estos títulos, fueran renuentes a renovar los vencimientos, el BCRA estaría obligado a emitir este año más de $200.000 millones por pago de intereses. Por este argumento, los analistas financieros descreen de un rápido recorte de las tasas.

La clave para evitar un “estallido” de pesos será una reducción palpable de la inflación, que posibilite bajar las tasas de LEBAC, pero mantenerlas positivas respecto del índice de precios, y hacia allí apuntan las expectativas del Central.

Federico Sturzenegger explicó que “la inflación ‘resto’ o ‘subyacente’ saca de la inflación lo que se llaman los precios estacionales y los regulados. Entonces es como el devenir normal del resto de los precios. Nosotros habíamos visto un pequeño aumento entre febrero y marzo, cuando hicimos la política monetaria bastante más contractiva”.

Durante la presentación del Informe Trimestral de Política Monetaria, el jefe del Central resaltó que la inflación subyacente de abril en Capital Federal alcanzó un 2,8%, que “ubica a ese número como el más bajo desde noviembre”. Además apuntó que en rubros como alimentos y bebidas el incremento fue menor, de 1,8%, “más allá que el número headline (con tarifas y combustibles) ha sido mucho más significativo, de 6,5% en la ciudad de Buenos Aires”.

Sturzenegger ratificó su confianza en que las tasas de LEBAC se reducirán “a medida que la inflación baje, tal como esperamos que ocurra en el segundo semestre“. Es un objetivo ambicioso, pero aún posible, por cuanto auguró que “una baja de la tasa de interés influirá positivamente sobre el nivel de actividad económica, si bien lo hará de manera desigual en cada sector productivo”.

La entidad que preside Federico Sturzenegger lidió con la liberación del “cepo” cambiario y la devaluación, el salto inflacionario, la debilidad de su balance, el pago de los vergonzosos contratos de dólar a futuro que legó su antecesor, la suba de las tasas de interés y la absorción de la liquidez excedente que financió durante años el creciente déficit fiscal. Fueron apenas algunas batallas de las muchas que tendrá que librar la entidad emisora en los próximos meses.

La capacidad técnica y algo de audacia permitieron transitar este verano caliente con poca turbulencia. La primera movida fue la liberación del mercado de cambios a partir del 17 de diciembre, que se cristalizó en una inmediata devaluación del peso. La escalada del dólar oficial fue inferior a lo previsto por muchos analistas: la divisa aumentó 58,3% desde la salida del “cepo”, de 9,91 a 15,69 pesos, pero continuó debajo de los $16 que superó el “blue” en octubre pasado.

Tuvo que ver en esta cotización la reaparición en escena de las intervenciones oficiales en el mercado de cambios, con importantes posiciones vendedoras que desviaron a la autoridad monetaria de la estrategia inicial de dejar flotar libremente al precio de la divisa para que sea el mercado el que fije su valor, a través de la pulseada entre la oferta de exportadores y la demanda de importadores, bancos y empresas.

La regulación de liquidez digitada por el Central es una apuesta riesgosa: para las reservas aumenta el estrés, con la expectativa puesta en un pronto acuerdo con los holdouts que permita a la Argentina regresar al mercado de capitales. Esta nueva deuda, se prevé, aportará una apreciable inyección de divisas, a una tasa entre 5 y 6 por ciento anual, para atenuar el ajuste sobre la economía y la palpable contracción de la actividad.

Sin embargo, no parece certera esta reciente apuesta por una “flotación administrada”: mientras que el dólar apenas desaceleró su marcha ascendente, hubo un elevado costo en reservas, que retrocedieron más de USD 1.500 millones en febrero. Solo por ventas netas en el mercado de cambios la caída fue de USD 346,6 millones desde el jueves 18.

Los activos internacionales alcanzaron los USD 24.862 millones el pasado 10 de diciembre, cuando se concretó el traspaso de mando, mientras que ahora se ubican en los USD 28.556 millones. No obstante, si se descuentan los USD 5.000 millones del pase pasivo con bancos extranjeros del 29 de enero, las reservas hoy estarían en su monto más bajo desde los USD 23.553 millones del 10 de mayo de 2006, hace casi una década. Si se suma a este préstamo el equivalente en yuanes por USD 11.000 millones producto del “swap” con el Banco Popular de China, más de la mitad de las reservas internacionales son fondos prestados.

Preocupa más la inflación que el dólar

Probablemente detrás de este sacrificio de activos para frenar al dólar subsista la urgencia política por apaciguar las expectativas de mayor devaluación y quitar un incentivo para que suban los precios, en momentos en que las negociaciones salariales empiezan a acaparar la agenda oficial.

Está claro que el incremento de tarifas y la devaluación decidida por el gobierno de Macri, más la emisión compulsiva y sin respaldo heredada de la administración Kirchner, potenciaron a la inflación en los últimos cuatro meses. La suba de precios preocupa más al equipo de Sturzenegger que el valor del dólar. Por ese motivo fue agresiva la esterilización de pesos con la colocación de LEBAC y el incremento de las tasas a niveles de 30 por ciento.

La Base Monetaria (billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y depósitos de entidades financieras en cuenta corriente del BCRA) se redujo 14% en los últimos tres meses desde el récord de $640.006 millones del 22 de diciembre pasado. Respecto de febrero de 2015 la Base Monetaria desaceleró su incremento al 23% interanual. Esa contracción es un potente antídoto contra la fiebre de los precios, aunque sus consecuencias son recesivas en el corto plazo.

Los pesos que se retiran de la plaza financiera engrosan la deuda de la entidad, que además de pagar una alta tasa de interés, concentra sus vencimientos en un breve término de 90 a 180 días. Mientras la Base Monetaria se sitúa ahora en torno a los $553.000 millones por este esfuerzo de absorción de liquidez , el stock de LEBAC asciende a unos 479.000 millones de pesos. Es decir que el organismo debe un monto que se está aproximando a toda la cantidad de pesos en la economía.

Incluso las LEBAC superan al circulante de billetes y monedas (ítem que representa la mayor parte de la Base Monetaria) de 398.000 millones de pesos. Así hay más pesos de deuda en el balance del Central que billetes y monedas en manos del público.

La expansión de los pesos en la economía está alcanzando en las últimas semanas un nivel sin precedentes, con un ritmo de incremento interanual de 39,6% si se lo compara con los datos del 23 de julio del año pasado ($394.680 millones).

La inflación tiene múltiples causas, pero es la emisión de moneda sin respaldo el principal cimiento para que aumenten los precios en forma generalizada y esta expansión es promovida por el Gobierno para financiar el déficit de las cuentas públicas.

Es habitual una correlación entre el aumento de la Base Monetaria y la tasa de inflación. En una comparación interanual, el incremento de la Base Monetaria al cierre del primer semestre fue de un 30%, desde los $370.611 millones del 30 de junio de 2014 a los $482.719 millones en 2015. La inflación acumulada en doce meses fue de 27,9% hasta junio último, según promedió el índice “Congreso”.

Por ese motivo, mantener el ritmo de expansión de la Base Monetaria en torno a 40% anual dará un fuerte impulso a la inflación hacia fin de año, más si se tiene en cuenta que el déficit fiscal se multiplica por cuatro este año respecto a 2014 y no hay alternativas financieras suficientes para cubrirlo.

El incentivo al consumo con una importante inyección de liquidez es un propósito del Gobierno de cara a las elecciones presidenciales. El 10% de aumento de la base monetaria en el corriente julio es sólo superado por el alza de 12% de diciembre de 2014. El último mes del año es el que mayor demanda de pesos registra por las necesidades de pago de salarios, medio aguinaldo, cierre de balances y pagos de bonos empresarios, y por estacionalidad exige mayor emisión monetaria. Este año electoral apuró los tiempos y diciembre se adelantó a julio.

Menos esterilización, más inflación

El Banco Central utiliza la emisión de deuda “cuasi fiscal”, las LEBAC, para “esterilizar” la liquidez de la economía. No es un instrumento neutro, pues al tomar pesos del mercado se compromete a pagar una tasa de interés cercana al 30% al vencimiento, pero permite que la expansión monetaria no se cristalice plenamente en inflación, al menos en lo inmediato.

En 2014 la emisión de letras fue crucial para evitar una espiralización inflacionaria: el crecimiento de la Base Monetaria se redujo a un 22,6% anual (de 377.196,5 a 462.564,5 millones de pesos) debido a que la deuda de la entidad trepó 155% (de 110.546,6 a 282.135,2 millones). El resultado fue que la inflación anualizada (38,5% según el índice Congreso, un 37,6% según el sitio Inflación Verdadera) se desaceleró sensiblemente hasta quedar debajo del 30% anual en el transcurso de 2015. Los números de julio dan señales claras de que esta tendencia se está revirtiendo.

Para no causar un deterioro mayor en la hoja de balance del Central, este año el Tesoro empezó a contribuir al financiamiento de su propio déficit, con la colocación de bonos en pesos. Y el BCRA aflojó con la licitación de LEBAC. En los últimos cuatro meses se tomaron $42.200 millones en Bonos del Tesoro Nacional (BONAC) y la deuda del Central subió desde enero un 22% o $64.446,8 millones, a 346.582 millones de pesos.

Una diferencia principal es que los pesos absorbidos a través de BONAC regresan al mercado en pocos días, pues son utilizados para cubrir gastos corrientes, por lo tanto no surten el efecto antiinflacionario de las LEBAC. Apenas sirven para el financiamiento del Tesoro en el corto plazo.

En la reformada Carta Orgánica del Banco Central sancionada en marzo de 2012 se establece que el Directorio de la entidad será quien determine “el nivel de reservas de oro, divisas y otros activos externos necesarios para la ejecución de la política cambiaria, tomando en consideración la evolución de las cuentas externas”. Para este fin se modificó la ley de Convertibilidad y se llamó “reservas de libre disponibilidad” a aquellas que excedan un indefinido “nivel que determine el Directorio”.

Este cambió permitió que la relación entre base monetaria y reservas internacionales del Banco Central divergiera del tipo de cambio oficial, al punto que convalidó algo que ya ocurría desde noviembre de 2011, que los activos líquidos no llegaran a cubrir los pesos en circulación y en la cuenta corriente del Banco Central. Según los últimos datos del BCRA, al 1° de noviembre, el cociente entre base monetaria ($342.132 millones) y reservas (u$s33.312 millones) deja un precio teórico de dólar de $10,27, cuando la tasa de cambio oficial a esa fecha fue de $5,9108 por dólar. Esta brecha tiende a ampliarse cuando la emisión persiste al alza y las reservas siguen en caída (u$s33.062 millones según datos provisorios del viernes último).

El pago de deuda con reservas impacta en el activo del BCRA, porque reemplaza divisas internacionales por una deuda intransferible en pesos a pagar un año después -en un período de alta inflación- y que además se renueva al vencimiento antes que cancelarse.

Como complemento, en la Carta Orgánica del BCRA se modificaron los límites para el otorgamiento de adelantos transitorios en pesos al Tesoro nacional, un verdadero auxilio para que las cuentas públicas no cierren el año con déficit primario, como ocurrió en 2012. Los préstamos podrán contabilizar hasta el 12% de la base monetaria, más 10% de la recaudación de los últimos doce meses.

Esta ampliación disparó la cantidad de dinero en circulación, que creció el año anterior un 38,3% y en 2013 se moderó a un rango de inflación real del 24,5% anual. Así, hasta el 31 de octubre de 2013, los adelantos transitorios ascendieron a $153.780 millones, un 55% de la base monetaria. Es decir, representan más de la mitad de los pesos en circulación.

Además, hasta septiembre de 2013 estuvo vigente una “facultad excepcional” que incluía adelantos transitorios extra por otro 10% sobre los recursos anuales en efectivo que el Gobierno nacional haya obtenido, lo cual habilitaba (con datos de recaudación y base monetaria al 30 de septiembre) un tope de unos $178.000 millones, que no se llegó a alcanzar.

Por lo tanto, de no mediar una nueva reforma de la Carta Orgánica, el monto total de este aporte deberá reducirse paulatinamente, pues de mantenerse en los niveles presentes de recaudación y base monetaria (aunque serán algo mayores hacia fin de año) los adelantos al Tesoro en 2014 tendrán un nivel máximo que rondará los $120.000 millones, frente a los $153.780 millones actuales, porque una parte deberá cancelarse con el transcurso de los meses y no podrá renovarse sistemáticamente como hasta ahora.

En este aspecto puede incidir una apreciación del dólar oficial más acelerada, promovida por la entidad que preside Mercedes Marcó del Pont, porque un peso que se devalúa genera una recaudación más alta por retenciones a las operaciones de comercio exterior y así amplía el tope impuesto para el giro de adelantos transitorios. El dólar oficial ganó el último año un 25%, a $5,965, desde los $4,772 un año atrás.

Un estudio de la consultora Empiria, que dirige ex gerente general del Banco Central Hernán Lacunza, refirió que el proyecto de Presupuesto 2014 prevé que el Tesoro dispondrá de casi u$s9.900 millones para el pago de deuda y al menos $76.000 millones “entre adelantos y transferencias de utilidades devengadas para financiarse a través del Central”. Añade que “el Gobierno no toma nota del estrés patrimonial de la entidad monetaria, tras casi cuatro años de proveerle fondos por el equivalente a 4,5% del PBI, frente al 1,5% del PBI facilitado entre 2004 y 2009”.

Los economistas de Empiria observaron que el último balance semanal del BCRA, actualizado al 31 de agosto, revela una caída de $30 mil millones en el patrimonio por la transferencia de ganancias contables “ficticias, no reales” al Tesoro, junto con un aumento de u$s9.500 millones en letras intransferibles que el Tesoro coloca a la entidad a cambio de divisas para pagar deuda pública.

El requisito por el cual las reservas del BCRA respaldan la emisión de pesos registrados en la base monetaria dejó de existir en marzo de 2012, cuando al Gobierno reformó la Carta Orgánica de la entidad monetaria y autorizó al directorio de la entidad a definir las “reservas de libre disponibilidad”. En el mismo sentido, carta rectora amplió la disponibilidad de divisas para el pago de deuda.

Un informe elaborado por Juan Pablo Ronderos, gerente de Desarrollo de Negocios de Abeceb.com, subraya que “el stock de títulos públicos en el activo del BCRA supera en valor a las reservas internacionales”. Estos documentos de pago están constituidos prácticamente en su totalidad por letras intransferibles del Tesoro, que no son negociables en el mercado secundario y deterioran, por su iliquidez, la calidad del patrimonio de la entidad. El estudio de Abeceb.com determinó que en la hoja de balance del Central las reservas representan unos $208.012 millones (unos u$s36.800 millones al 31 de agosto último) contra “un stock de títulos públicos por unos $270.551 millones, con un salto de nada menos que $53.977 millones en la última semana de agosto”.

La sangría de reservas no logra ser equilibrada por el Banco Central, que apenas pudo activar la adquisición de dólares en la plaza mayorista. Las compras netas de divisas en lo que va del 2013 insumieron unos $4.039 millones, “un 88% menos que igual periodo del año anterior”, apunta un informe del economista Nadin Argañaraz, director del Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF). En tanto, “en los primeros ocho meses del 2013, la base monetaria creció en 13.841 millones de pesos”. Esto significa que sólo una cuarta parte de los pesos que se emiten tiene como contraparte un ingreso de dólares a las arcas del Central. La compra de dólares en el mercado mayorista representa una emisión genuina de pesos, respaldada por dólares que suman al activo de la entidad, mientras que los giros al Tesoro no replican en un incremento de las reservas líquidas. Es básicamente emisión sin respaldo.

El IARAF destaca que entre enero y agosto de 2013 se creó un 63% menos de dinero que en igual período de 2012. Sin embargo, este grado de prudencia difícilmente pueda mantenerse en el tramo final del año electoral, debido a que “al analizar la evolución histórica, el 90% del financiamiento para el fisco se realiza en la segunda mitad del año, mientras que, en la primera parte, el sector público suele tener un comportamiento más moderado”.

Argañaraz detecta un cambio del “ancla anti-inflacionaria”, establecida por el Banco Central, que en principio fue la apreciación del peso en términos reales, con una tasa de devaluación inferior a la de la inflación -que beneficia a las importaciones que, a su vez, contienen a los precios internos-, para centrarse ahora en una moderación de la emisión de pesos, que en febrero marcó un pico interanual de 41%, contra el 27% del cierre de agosto. Esta “nueva ancla nominal” que estaría utilizando el Gobierno para contener la inflación responde a una “aceleración del ritmo devaluatorio con ralentización en el ritmo de aumento de la base monetaria”, según el IARAF.

Otro punto que no debe perderse de vista es el del precio del dólar oficial, que según el proyecto de Presupuesto promediará los $6,33 en 2014. Contradice este pronóstico la aceleración de la pauta de devaluación que impulsa el Banco Central, que tocó 2,99% en agosto, un 35,9% anualizado. A este ritmo, la divisa norteamericana llegaría a los $6,20 a fin de año y alcanzaría la meta presupuestada en el primer bimestre de 2014, pues es improbable que el BCRA desacelere bruscamente la dinámica del tipo de cambio oficial mientras transita por el doble filo de la caída de reservas y el incremento de la base monetaria.

Este movimiento de la tasa de cambio también empujará al dólar “blue”. Las consultoras privadas lo sitúan entre $11 y $11,50 para fin de 2013, si se proyecta una base monetaria entre $355.000 millones y $400.000 millones, contra reservas entre u$s33 mil y u$s35 mil millones, en un cálculo de “convertibilidad teórica”. Este lunes, los activos líquidos de la entidad concluyeron en u$s35.144 millones, su monto más bajo desde marzo de 2007.

Los objetivos electorales del Gobierno apañaron el recurso de inundar con pesos la economía, para sostener a cualquier precio un crecimiento económico que marca una tasa del 4,9% entre enero y mayo, difícil de sustentar en el tiempo. La otra cara de la misma moneda es la caída de u$s6.200 millones de reservas en el Banco Central, que ayuda a financiar la actividad de un país vedado al crédito externo.

La campaña por las primarias fue el prólogo de la otra campaña, por las legislativas, que seguirá hasta el 27 de octubre. Muchas cuentas quedan pendientes por la necesidad política del oficialismo, que paraliza y aplaza la toma de medidas de fondo para evitar un anunciado choque de las variables económicas. También extrema los esfuerzos por disimular la debilidad que se evidencia en el fracaso de iniciativas cosméticas.

Así, los controles y congelamientos de precios fueron inocuos. Estimaciones privadas apuntan que la inflación de julio se habría ubicado sobre el 2,5%, por encima del promedio de 2013. Los certificados BAADE y CEDIN, para incorporar a la economía formal y las reservas una parte de los dólares que salieron del sistema, aportan u$s1 millón por día, la mitad de los depósitos privados que se retiran de los bancos.

Hace varios meses que las resoluciones dictadas desde el Palacio de Hacienda, en especial las ideadas por el secretario de Comercio Interior Guillermo Moreno, adolecen de credibilidad, la misma que le falta a la autoridad monetaria -el Banco Central- para que la ciudadanía tenga apetito por retener los pesos que emite. La moneda argentina pierde valor en términos estrictos de poder de compra, pero también en la ponderación de los ciudadanos, que buscan refugio en los bienes durables, el dólar o directamente gastan sus pesos en esparcimiento antes que ahorrarlos o invertirlos.

Las restricciones al dólar aplicadas inmediatamente después de las elecciones de 2011 permitieron estirar los plazos a un Gobierno confiado por el contundente respaldo del 54% de votos, que eludió su responsabilidad de impulsar correcciones y rectificar distorsiones macroeconómicas. Ahora, con un resultado electoral atomizado, pero claramente desfavorable al Frente para la Victoria, el panorama es diferente: aventó las certezas y sólo dejó interrogantes. Lo que antes funcionó para satisfacer el humor social ya no da frutos, a fuerza de impericia de los funcionarios y diagnósticos negadores.

Ante la fuga de capitales de 2011 (u$s21.504 millones), el Gobierno redobló la apuesta y estableció el “cepo” cambiario, una especie de “corralito”, que a diferencia del de 2001/2002, permite sacar los pesos, pero no comprar los dólares. La restricción debió extenderse a las importaciones, contagió a la inversión y afectó a las exportaciones por la falta de insumos importados. Los dólares siguen escaseando y los economistas críticos insisten en hablar de “restricción externa”, “tensión en la balanza de pagos” y “deterioro de fundamentos macroeconómicos”.

Lo que no se hizo en 2012 y 2013 –política económica integral que se enfoque en atacar la inflación desde sus causas, equilibrar las cuentas públicas y obtener financiamiento externo a tasas de interés históricamente bajas- va a ser más difícil de hacer en 2014 y 2015, con esquivo capital político, sin margen para el “gradualismo” y un gabinete económico disperso y devaluado.

El lanzamiento del Cedin no contuvo el apetito de los ahorristas por el dólar, incentivado por el cobro del medio aguinaldo. Desde que comenzó julio, la divisa en el mercado marginal ganó un 5,8%, mientras que con el certificado para blanquear capitales no se concretó hasta ahora ninguna operación en la Bolsa de Comercio.

Esta semana, la presidente Cristina Kirchner decidió aludir en forma directa al dólar y apuntó a los bancos como responsables de una intentona devaluacionista. “Sabemos que nos van a poner escollos, por eso nos corren con algunos fantasmas ‘blue’, porque hace muy poco desde el Banco Central de la República Argentina obligamos a los bancos a disminuir la tasa de interés”, afirmó y advirtió: “Sabemos que nos responden con ficción y con fantasmas, pero les vamos a correr las sábanas para que los argentinos les vean las caras a esos fantasmas”.

El discurso de la mandataria sacó al dólar de la zona tabú y con una dosis de ironía lo llevó al terreno de la superstición. Omitió decir, de todos modos, que no son apariciones del más allá, sino funcionarios del “más acá” los responsables esta suba, que se explica por las medidas aplicadas durante la actual gestión , como la reforma a la Carta Orgánica del Banco Central y el “cepo” cambiario. De estas políticas, el circuito de divisas marginal es un emergente de poca trascendencia si se lo comparara con otros problemas como el déficit fiscal y la inflación creciente.

La base monetaria del Banco Central refleja un incremento interanual de la emisión de pesos del 29,7 por ciento. La suma del circulante (billetes y monedas en poder del público, en entidades financieras y cheques cancelatorios, más los pesos en cuenta corriente del Banco Central) pasó de $252.248 millones el 12 de julio de 2012 a $327.229 millones el 12 de julio de este año. En el mismo período, el dólar ganó casi la misma proporción: 30,7% en la comparación interanual, desde los $6,55 del 17 de julio de 2012 a los actuales 8,52 pesos. El incremento del dólar, por más que se genere en un mercado especulativo e irregular, obedece a indicadores y no a un capricho desestabilizador.

Al dividir la base monetaria por las reservas del Banco Central (en u$s37.457 millones), surge un dólar implícito de $8,74, casi igual que los $8,75 que se pagaban por el “blue” el martes pasado. Por eso, otro fuerte factor de presión para que suba el “blue” es el deterioro de los activos líquidos de la entidad que preside Mercedes Marcó del Pont, que disminuyeron 13,5% en el año o u$s5.833 millones desde que comenzó 2013, cuando alcanzaban los 43.290 millones de dólares.

Esta erosión de la hoja de balance se explica en cierta medida por los adelantos transitorios que el Banco Central hace al Tesoro nacional, a cambio de un documento de pago, que pasaron a constituir el 23% del activo del BCRA, cuando significaban el 15% hace un año. En sentido inverso, las reservas, que representaban el 43,6% del activo total en julio de 2012, ahora significan un 33 por ciento.

La teoría conspirativa sobre el circuito informal del dólar fue instalada por la Presidente de la Nación en un mensaje que puede enmarcarse dentro de la campaña electoral, pero más preocupa que fue rubricada por un funcionario técnico, como Axel Kicillof, quien también acusó a las entidades financieras de tener “vasos comunicantes” con “el mercado ilegal del dólar”. Además, el el viceministro de Economía rechazó las críticas a los instrumentos para el blanqueo de capitales y denunció una “guerra de guerrillas de los medios opositores para tirarlos abajo, metiéndole miedo a la gente”, según su expresión, para convencerla de no entregar sus dólares en el colchón.

Las palabras de Kicillof muestran como el diagnóstico oficial se obstina en negar el atraso cambiario, producto de la inflación, y a ésta como consecuencia de la emisión de pesos sin respaldo para financiar el déficit público. Así, las condiciones para que el dólar siga demandado y con proyección alcista permanecen intactas.