A la par, el potente impulso para la inflación consecuente del ajuste de tarifas de servicios públicos requiere de cierta calma cambiaria, pues una profundización de la devaluación alterará aún más el delicado estado de ánimo social y las expectativas sobre el futuro de la economía. Además, un dólar con presión alcista sería un obstáculo extra para la libertad de maniobra de la política económica, imprescindible en un primer tramo de mandato. Por eso es probable que se haya esperado a abril, estacionalmente un mes de moderada inflación, para aplicar el fuerte aumento del transporte, gas y agua corriente, al que se adosó un nuevo incremento de los combustibles.

El dólar cerró el viernes a 15 pesos para la venta en el promedio minorista: apenas cotizó 3% más caro que el dólar paralelo el 16 de diciembre, a $14,57 en el último día de vigencia del “cepo” cambiario, aún cuando la inflación del último trimestre superó el 12 por ciento.

Entre enero y marzo el billete norteamericano subió 11,3%, coherente con la escalada general de precios. Sin embargo, el mercado cambiario parece encontrar un equilibrio parcial para los próximos meses, pues en marzo retrocedió 6,2% al público (de 15,88 a 14,89 pesos) y bajó 6,8% en el mercado mayorista (de 15,80 a 14,72 pesos), donde se cursan las operaciones de comercio exterior, bancos y empresas.

El propio Banco Central, que definió a la utilización de las tasas de interés como principal instrumento de su política monetaria, señaló en un comunicado que “la relajación de tasas de interés tendrá lugar únicamente cuando la tasa de inflación muestre un nivel y una velocidad de descenso compatibles con los objetivos de la institución”. Y al ser la evolución de la inflación una variable difícil de contener en lo inmediato, por las medidas oficiales de “sinceramiento” de los servicios públicos y la masa de pesos excedentes heredada de 2015, es de prever un horizonte financiero con elevada inflación, tasas reales positivas y un dólar momentáneamente en pausa por el efecto de una oferta ampliamente abastecida por el agro y el fuerte el incentivo a las colocaciones a plazo.

Para el economista Gustavo Ber, “la tasa del 38% en la Lebac a 35 días -que prorroga el BCRA- continúa actuando no sólo como un ‘imán’ para la demanda inversora en busca de aprovechar dicho devengamiento, sino que también está permitiendo mantener anestesiado al dólar a corto plazo”.

Desde Invecq Consultora Económica explicaron que “a pesar de que el dólar se encuentra en caída desde principios de marzo, el Central ha preferido mantener el ajuste para consolidar una tendencia descendiente en la variación de precios. La política fiscal, por su parte, mostró que los ingresos continuaron creciendo por encima de los gastos en febrero, consolidando una nueva tendencia”.

Una progresiva reducción del déficit fiscal es fundamental para que el esfuerzo del BCRA tenga éxito, no solo en aquietar al dólar, si no en combatir la inflación. Por lo tanto, las oscilaciones marginales para la cotización de la divisa norteamericana previstas hasta julio no están garantizadas hacia el cierre del año.

“Si, tal como anunció, el Banco Central mantuviera el actual set de políticas monetarias y cambiarias contractivas y redujera la tasa de inflación a niveles del 1,8% mensual o menos en algún momento del segundo semestre, creemos que tal reducción se verificará en un contexto de apreciación real cambiaria y tasas de interés reales marcadamente positivas”, apuntó un reporte de FyE Consult.

Un informe de la consultora Ledesma advirtió que “mientras no se avance de forma decidida y sustentablemente en los procesos de consolidación fiscal nacional y de las jurisdicciones provinciales, las metas monetarias exigentes sólo podrán ser alcanzadas a costa de fuertes apreciaciones nominales y reales y, consecuentemente, mayores presiones recesivas”.

Una señal favorable en ese sentido la exhibieron los números fiscales del primer bimestre de 2016. Un análisis de Ariel Barraud y Gonzalo Torres, economistas del IARAF, indicó que “en los dos primeros meses del año se lleva acumulado un déficit primario de $11.047 millones (cabe recordar que en enero se obtuvo superávit primario) y un déficit fiscal de $22.734 millones, que en comparación con el primer bimestre de 2015 muestra una gradual mejora”, cuando el rojo sumó 29.612 millones de pesos. Si bien las cuentas públicas aún se mantienen deficitarias por montos relevantes, el IARAF destaca que “el déficit fiscal del primer bimestre de 2016 equivale a un 6,8% del Gasto total, mientras que en 2015 este indicador era del 11,2%”.

Esta incertidumbre se tradujo en la erosión de los valores bursátiles. En menos de dos meses de transcurrido 2016, el índice Dow Jones de Industriales de Wall Street acumuló una pérdida de 8,3% (de 17.425 a 15.973 puntos), el DAX de Fráncfort cedió 16,5% (de 10.743 a 8.967 puntos) y el Shanghai Composite se desplomó 21,8% (de 3.539 a 2.763 enteros). En la región, el Bovespa de San Pablo cayó 8,2% (de 43.350 a 39.808 unidades), mientras que el Merval de Buenos Aires restó 3,4% en pesos (de 11.675 a 11.276 puntos) y 10,2% medido en dólares (de 836 a 751 puntos), debido al alza del “contado con liqui” de 13,96 a 15 pesos en el período.

Los analistas manifiestan sus preocupaciones por un rebrote de la crisis financiera internacional, esta vez con mayor impacto en la actividad real. Advierten que aquella debacle iniciada con el colapso de las hipotecas en EEUU y la quiebra de Lehman Brothers no fue superada por completo, sino que el asombroso recorrido alcista de acciones y bonos a partir de marzo de 2009 estuvo sostenido por el agresivo accionar de los bancos centrales. La “tasa cero” de la Fed fue la marca registrada de este período.

La suba marginal de tipos de interés por primera vez en nueve años que el banco central norteamericano anunció el pasado 16 de diciembre dio la señal del “principio del fin” de dicho ciclo, que para países como la Argentina significó un lapso de prosperidad en base a cotizaciones récord de las materias primas y abundante liquidez de dólares alrededor del mundo.

Aunque necesaria, la reinserción de la Argentina en el mercado de capitales será compleja. Con un nuevo Gobierno el país manifiesta la intención de integrarse más al mundo, aunque el momento se evidencia como menos propicio que un par de años atrás. Por un lado la voluntad de llegar a un acuerdo con los holdouts persigue el objetivo de colocar deuda en el exterior a tasas viables para atenuar el ajuste estatal y contener los zarpazos inflacionarios. El recorte de retenciones para incentivar las exportaciones del agro, mineras y la industria anunciado por la administración de Mauricio Macri aportará divisas comerciales a cambio de un sacrificio fiscal.

El derrumbe de 20,5% del precio del petróleo en el arranque del año tiene un efecto ambivalente para la Argentina. Por un lado contribuye a reducir el déficit comercial en materia energética; por otro, obliga a los consumidores locales a subsidiar a la industria petrolera a través del aumento de los combustibles.

La buena noticia llega desde el campo: los precios agrícolas, aunque lejos de los máximos, se mantienen firmes y garantizan un aporte de dólares insustituible. En 2016, la tonelada de soja defiende los USD 320 con los que cerró 2015; la tonelada de maíz se sostiene en los mismos USD 141 del fin de diciembre, mientras que el trigo cayó un 2,6%, de 172,70 a 168,14 dólares. Este comportamiento explica por qué la cotización del dólar se estabilizó después del salto cambiario de mediados de diciembre: la ventaja de la devaluación más la quita de retenciones potenció estas ventas, que representan un tercio de las exportaciones argentinas.

En las primeras cinco semanas de 2016, la liquidación de divisas del agro y sus industrias derivadas superó los USD 3.000 millones y duplicó los ingresos del mismo período del año pasado. En 2015, aquel monto se había alcanzado recién a fines de marzo.

También son sabidos los flancos débiles que presenta la economía argentina: actividad y empleo estancados, debilidad en la productividad y competitividad frente a otros mercados, un acuciante déficit fiscal cubierto con alta inflación, y un atraso cambiario recién corregido con una fuerte devaluación del peso en diciembre.

Sin embargo estos desafíos locales no son menos importantes que otros que tienen su raíz en lo que sucede en el exterior y sobre los cuales el Gobierno poco puede hacer, más que tomar medidas que permitan asimilar con el menor trauma posible ese cambio de escenario del que Argentina no queda eximida.

El declive de los indicadores de todos los mercados financieros en diciembre y el pésimo comienzo de 2016 evidencian el período de “aterrizaje forzoso” de los precios de aquellos activos que aún no habían acusado esta etapa más adversa para la economía global, con menor crecimiento, tasas de interés más elevadas y un dólar fortalecido.

En esa dinámica la devaluación de las monedas emergentes e incluso el euro frente al dólar de los EEUU puso en apuros a la Argentina, que a partir del “cepo” de 2011 había congelado la posibilidad de dejar flotar el tipo de cambio a la par de la inflación.

Devaluación global

En los últimos cinco años el dólar subió más que los precios internos en la mayoría de los países del mundo, proceso cuya conclusión todavía no puede avizorarse y al que la Argentina debió sumarse en forma intempestiva. El atraso artificial del tipo de cambio en nuestro país trajo consecuencias indeseadas, como la monumental salida de divisas promovida (seguramente de manera involuntaria) por los miles de argentinos que hicieron turismo y realizaron consumos con tarjeta en el exterior en los últimos años.

Entre el 10 de enero de 2011 y el 10 de enero de 2015 el dólar oficial en la Argentina aumentó un 249,6%, de 3,97 a 13,88 pesos, según la cotización mayorista. Según el sitio Inflación Verdadera, en el último lustro la inflación acumulada fue 240%, lo que deja una ventaja del billete verde en la Argentina de 9,6% respecto de aquella base de 2011 y equivale a una apreciación real del billete verde 2,8% respecto de cinco años atrás.

En la región se observa que la cotización del dólar en Brasil tuvo un aumento de 141,9% desde 2011, pues allí la divisa de EEUU subió desde los 1,67 reales del 10 de enero de 2011 a los actuales 4,04 reales. Con una inflación acumulada en cinco años de 40,4%, el dólar le sacó una ventaja de 101 puntos porcentuales al promedio minorista, que equivale a una apreciación real de 72,3 por ciento.

En Chile el dólar tuvo un incremento del 48,9% en cinco años, de 489 a 728 pesos chilenos. La inflación acumulada fue de 18,2% desde enero de 2011, por cuanto el billete norteamericano avanzó 30,7 puntos por encima del promedio de precios, equivalente a una mejora del poder de compra del billete verde de 26% en el último lustro.

En Europa, otro importante destino comercial argentino, el dólar se apreció en el lustro 22,7% respecto del euro (de 0,75 a 0,92 euro). Frente a una inflación acumulada de 6,6% en cinco años en el ámbito de la Unión Europea, el dólar tuvo una revalorización real frente al euro de 15,1% desde 2011.

China fue una excepción. Allí el dólar norteamericano se negocia hoy a 6,60 yuanes, el mismo valor del 10 de enero de 2011. Pero como la inflación acumulada en el gigante asiático fue 14,9% en el período, en los hechos el poder de compra del billete verde se redujo en China un 13% en cinco años.

En Rusia, otra potencia emergente de referencia con la que la Argentina afianzó lazos en el último tramo del gobierno de Cristina Kirchner, el dólar escaló con fuerza en los últimos cinco años, desde 29,94 a 74,85 rublos (+150%). Frente a una inflación acumulada de 51,9% en el lustro, el dólar subió 98,1 puntos porcentuales más que el promedio de precios en Rusia, que es una apreciación en términos reales del 57,6 ciento.

La evolución de estas monedas es vital para la Argentina. Estos países son destino de nuestras exportaciones, que se encarecen en términos relativos si el peso no acompaña la devaluación del resto. Al mismo tiempo, los productos que adquirimos en aquellos mercados se vuelven más baratos para nosotros y desplazan a la producción nacional. Pero lo más serio es que la Argentina cede mercados en el exterior, pues comparte el perfil exportador con otros países emergentes que devaluaron agresivamente y también ofrecen al mundo alimentos, materias primas o automóviles.

Suba de tasas, baja de commodities

Otra faceta de este drástico cambio de contexto internacional la exhibieron las materias primas. Hace cinco años, el barril de petróleo se pactaba a USD 88,03 en los EEUU. Este viernes, el barril de crudo ligero de Texas se negoció a USD 33,16, un 62% menos, en el nivel más bajo en 12 años.

Los granos y sus derivados industriales, como aceites, harinas y residuos, sostienen el principal complejo exportador de la Argentina. Dado el neto superávit de esta producción, son puntal del ingreso de dólares al país, aún con un notable declive de precios cuyo piso se ignora. En comparación a cinco años atrás, el poroto de soja vale 36,7% menos (de 501,55 a 317,54 por tonelada) en el mercado de Chicago. El maíz cedió 40% en el último lustro (de 234,24 a 140,62 dólares), y el trigo, un 38,3% (de 284,40 a 175,49 dólares).

Ningún electorado del mundo se pronuncia a favor del “ajuste” y la Argentina no es la excepción, como reflejó el parejo resultado de las elecciones presidenciales del año pasado. Pero en este caso queda de lado el debate doméstico: es el mercado internacional el que está ajustando la valuación de las empresas, de los bonos soberanos y las materias primas, con los activos argentinos incluidos.

Es improbable que la tendencia de caída de divisas emergentes y de precios de commodities se revierta en 2016. La Reserva Federal de los EEUU contempla la suba de la tasa de referencia en cuatro oportunidades más este año, según manifestó Jeffrey Lacker, presidente de la Fed de Richmond e integrante del comité de política monetaria del banco central norteamericano.

La creación de trabajo en los Estados Unidos en diciembre superó las expectativas y el desempleo se mantuvo en 5%, su menor tasa en 7 años, a la vez que se espera en 2016 un modesto rebrote inflacionario que habilitaría un avance de los tipos de interés de referencia. De ser así, además de afrontar su compleja coyuntura interna, los países emergentes tendrán que adaptarse en lo inmediato a un dólar aún más fuerte y a precios estabilizados en un rango bajo para sus principales productos de exportación.

En los últimos días se sucedieron varias noticias que llevaron a los agentes bursátiles a una abrupta toma de ganancias, luego de que el mercado de acciones llegara a acumular beneficios en torno al 60% anual en pesos antes de la definición electoral del 22 de noviembre.

Desde el punto de vista local influyó el fuerte incremento de las tasas de interés hasta el 38% anual dispuesto por el Banco Central para sus colocaciones de deuda. También impactó la liberación del “cepo” cambiario, al convalidarse en libre flotación un dólar oficial por debajo de los 14 pesos, cotización que sorprendió a muchos operadores con expectativas de devaluación mayores.

Jorge Compagnucci, analista de Fénix Report, enfatizó que desde el punto de vista del circuito financiero “el dólar no subió, si no que bajó”, habida cuenta que la divisa en el mercado paralelo había alcanzado los 16 pesos en octubre pasado. “Para quienes somos del ‘palo’ de los mercados, el dólar en nuestro país bajo a niveles de agosto 2014. Si hubiese existido una verdadera devaluación del 40% en seco, hubiéramos tenido cierre por una semana en los comercios, sin ningún tipo de venta, y larguísimas colas en las estaciones de servicio”, consignó.

“Cuando ganó Macri, y el Merval alcanzó mi objetivo de 933 puntos medido en dólares, dije: el resultado del ballottage es señal de venta. En Argentina la tendencia y la suerte del país no pasan por quien gobierne, sino por el momento del ciclo económico y financiero global en que lo hace. Por eso el Merval ya está 20% abajo desde ese entonces”, agregó Compagnucci.

Al considerar el plano exterior, fue ineludible descontar en precios el proceso de reversión de tasas de la Reserva Federal de los EEUU, el desplome del petróleo a valores inéditos desde la crisis financiera y el mediocre desempeño de las economías emergentes, con la devaluación del real brasileño como estandarte. Compagnucci hizo foco en este frente externo: “La cosa es que salimos del cepo en el peor momento que podía ser, a diferencia de la convertibilidad que fue en el mejor. Por eso no tuvimos más crisis en el 2002 sino adecuación de precios”.

El descenso del crudo, que en USD 34 por barril en los EEUU y USD 36 en Europa ya sondea sus precios más bajos desde 2004, más la devaluación del real brasileño afectaron por partida doble a Petrobras Brasil, la compañía de mayor ponderación del índice Merval. Otros títulos ligados a la energía, como YPF y Tenaris, completaron el cuadro bajista para el referente líder.

Petrobras Brasil se desplomó 17,8% en Wall Street desde el 9 de diciembre, de 5 a 4,11 dólares. En Buenos Aires la baja acumulada en ocho ruedas fue de 22,5%, de 37,10 a 28,75 pesos. En el caso de YPF, la mayor compañía argentina, restó 5,1% en Nueva York (de 16,78 a 15,92 dólares) y 14,2% en el Merval (de 256 a 219,75 pesos) desde que asumió Macri.

A la vez es atinada la lectura de que las elevadas tasas de interés en Argentina, que le compiten a los futuros rendimientos de los activos, anticipan un enfriamiento económico para cumplir con la absorción de liquidez propia del objetivo antiinflacionario del nuevo Gobierno. “Con tasas altas, la Bolsa tiende a caer. Cuando el costo del dinero es muy caro la Bolsa históricamente cae: el dólar es el adversario, pero la tasa es la enemiga acérrima y está al acecho”, indicó Marcelo Trovato, de Pronóstico Bursátil, al referirse al salto de los rendimientos hasta la zona del 40% para los títulos emitidos por el Banco Central.

“Por otro lado, medido en dólares el Merval valía casi 1.000 puntos y ahora le toca la corrección lógica”, indicó Trovato a Desde la Bolsa en Directo. El 20 de noviembre último, previo a la consagración electoral de Macri en segunda vuelta, el Merval alcanzó los 14.173 puntos, que divididos por el “contado con liquidación” de entonces, a $14,63, dejó una valuación de 969 puntos en moneda norteamericana. “¿Van a crecer las empresas en el próximo año? Indudablemente que no, porque para crecer se necesita otro tipo de cambio y un plan integral, que hasta ahora el mercado no lo tiene, y está reaccionando en consecuencia: no debería sorprender que esté bajando”, afirmó el experto de Pronóstico Bursátil.

En lo inmediato el Gobierno capitaliza el cambio de humor de la sociedad: un dólar libre y calmo es un importante respaldo de corto plazo para las iniciativas del ministro de Hacienda Alfonso Prat Gay y del presidente del BCRA Federico Sturzenegger, además de una incipiente muestra de confianza en la idoneidad de los cuadros técnicos incorporados a las dependencias económicas. Sin embargo, los agentes financieros manifiestan a través de los índices bursátiles su incertidumbre respecto de los graves problemas que todavía persisten en la macroeconomía (déficit fiscal, inflación, estancamiento de la actividad), aún cuando observan en Macri a un dirigente con intenciones de promover al mercado de capitales.

A pesar de las fuertes restricciones para adquirir divisas para atesoramiento, debido al supuesto colapso de la página de la AFIP para validar operaciones, el dólar libre llegó a perforar un piso de $14,50 el martes de la semana pasada. Sin embargo las señal que despertó la somnolencia de la plaza fue el pronunciado salto de las cotizaciones derivadas de negocios bursátiles: el “contado con liquidación” y el dólar Bolsa o MEP (Medio Electrónico de Pagos).

El dólar financiero surge de dividir el precio en pesos de los activos por sus cotizaciones en el exterior y es utilizado por inversores institucionales, empresas y grandes ahorristas, como vía legal para hacerse de divisas en el exterior.

El ”contado con liqui” se disparó 3% o 44 centavos el viernes, a $15,16 en el promedio de acciones y bonos, un máximo histórico, que durante la rueda llegó a posicionarse sobre los 15,30 pesos. Por caso, la acción de YPF al cierre de los negocios en la Bolsa de Buenos Aires se pagó a $265, con una cotización de USD 17,31 a la misma hora en Nueva York, que arrojó un tipo de cambio implícito de 15,31 pesos. En la última semana el “liqui” saltó más de 6 por ciento. Asimismo, con el desplome del título de YPF en Wall Street este lunes, en USD 16,54, es probable que el “liqui” suba aún más esta semana, luego de los feriados del 7 y 8 de diciembre en el mercado local.

El analista financiero Jorge Compagnucci explicó que “esta fue la noticia financiera del día: el ‘contado con liquidación’ voló a un récord histórico de $15,29 en promedio con máximos de $15,66” como en el caso puntual de Telecom. El experto de Fénix Report subrayó que la última vez que el “liqui” superó al dólar “blue” fue cuando comenzó el “cepo” cambiario, hacia noviembre de 2011, y que el precedente anterior fue en noviembre de 2001, a pocas semanas de un salto del dólar oficial del 300%, desatada la devaluación post-convertibilidad de la última gran crisis de la economía local.

Esta dolarización es una operación legal utilizada para la “fuga” de capitales, pues se trata de negocios con fondos declarados, que no representan una pérdida de reservas para el BCRA, dado que es una exteriorización de activos y no de divisas. Para el “contado con liqui” se adquieren con pesos acciones o bonos argentinos en el mercado bursátil local y se los venden en dólares en el exterior, donde quedan depositadas las divisas. El dólar MEP, en cambio, es un negocio entre privados que se realiza en el ámbito de la Bolsa de Buenos Aires, por el cual un inversor adquiere con dólares títulos públicos, a una cotización que el viernes promedio los 14,71 pesos.

El apuro por dolarizar carteras se relaciona con la idea de que la salida del “cepo” cambiario con el nuevo Gobierno no será inmediata y requerirá un consistente ingreso de divisas para que exista un margen de flexibilización. Por otra parte, el tipo de cambio implícito sobre los 15 pesos es síntoma del piso que el mercado advierte para el dólar en el inicio del próximo ciclo político y económico.

Por otra parte, los rumores acerca de la posible implementación de un nuevo blanqueo de capitales debido a la urgencia por recomponer stocks en el Banco Central generaron el reciente reposicionamiento: hacerse de divisas en el exterior con la venta de títulos, para ingresarlas en el corto plazo a una tasa de cambio más alta, junto con una eventual ventaja impositiva.

Los datos duros indican que el próximo Presidente y su equipo económico no tendrán un sereno 2016, pues deberán atacar el explosivo déficit fiscal sin causar mayores daños a una debilitada actividad económica. A la vez el riesgo de espiralización inflacionaria está latente: faltan dólares y hay un desborde de pesos en poder del público. Por eso los inversores anticipan que con este panorama hoy es una apuesta ganadora estar líquidos en dólares.

La experiencia de la Argentina en las últimas siete décadas revela las enormes dificultades de los gobiernos para ejecutar una devaluación ordenada. Es una medida impopular, que lleva a una pérdida de salario en términos reales e influye en el corto plazo en el aumento de la inflación y los niveles de pobreza. Por ese motivo los mandatarios intentan diferirla lo más posible o bien ocultarla como una enfermedad vergonzante.

El gobierno de Cristina Kirchner ofrece un ejemplo ambiguo. En los últimos ocho años de gestión del Frente para la Victoria, el peso perdió dos tercios de su valor, aunque esa fuerte devaluación no impidió que el dólar siguiera atrasado, debido a la escalada mayor del resto de los precios.

En el pasado fue común que los ministros de Economía asumieran un ajuste cambiario cuando no quedaba otra salida. Muchas veces ocurrió en el peor momento: en medio de crisis políticas y sociales a las que en parte había contribuido esa dilación en llevar al dólar hasta un nivel de equilibrio que potenciara las exportaciones y el ingreso de divisas.

En 2002 el presidente Eduardo Duhalde y su ministro Jorge Remes Lenicov estimaron en 1,40 peso el valor de equilibrio del dólar, respaldado por el nivel de reservas en el BCRA a comienzos de ese año. La profunda recesión y la inestabilidad política complotaron con esa proyección que hoy podría encuadrarse como “gradualista”. El tipo de cambio saltó del “uno a uno” a casi 4 pesos por dólar a mediados de 2002. Ese “overshooting”, acompañado por una mejora paulatina en los precios de las exportaciones, fue sin embargo la clave para que la Argentina comenzara a salir del pozo económico en el que había caído tras una década de convertibilidad.

La dictadura militar de 1976-1983, que heredó una inflación ascendente del gobierno de María Estela Martínez de Perón, apeló al endeudamiento en dólares que fortaleció las reservas (subieron del 2,6% del PBI en 1975 a 7,8% en 1979) junto a la aplicación de la “tablita” para programar la devaluación, cuando fue ministro de Economía José Alfredo Martínez de Hoz. El resultado fue una carrera inflacionaria en la que el atraso cambiario se hizo insostenible y una vez que se ajustó, empujó a los precios aún más alto. En los siete años y medios del “Proceso” el dólar saltó 85.529%, desde los 240 pesos Ley 18.188 a los 20,55 pesos argentinos (equivalentes a 205.510 pesos Ley).

La convertibilidad del peso con el dólar de 1992, con Domingo Cavallo como ministro, precisó un salto previo del dólar del 14.300% (de 655 a 94.000 australes) en los dos primeros años de gobierno de Carlos Menem para encontrar valor de equilibrio que pudiera darle cierre a la crisis hiperinflacionaria desatada durante la presidencia de Raúl Alfonsín. En los cinco años y medio que duró el gobierno del caudillo radical el dólar aumentó a una tasa astronómica: 3.187.248%, de 20,55 pesos argentinos a 655 australes (655.000 pesos argentinos).

A cada colapso inflacionario y devaluatorio lo acompañó un profundo deterioro en los indicadores socioeconómicos que no logró revertirse por completo con la recuperación económica posterior. Es obvio, pero el descalabro que genera la emisión espuria de moneda y la salida de dólares lo pagan tarde o temprano todos habitantes con una menor calidad de vida, una vez llegado el ajuste. Ya entrado el siglo XXI, después de años de crecimiento económico tras la crisis 2001-2002, tener un empleo formal en la Argentina no garantiza salir de la pobreza. El Salario mínimo Vital y Móvil hoy asciende a $5.588, cuando la Canasta Básica Total –que determina la línea de pobreza‐ se ubica, según datos de la fundación FIEL, en $6.636 para una familia tipo de cuatro miembros, que obliga a la dependencia de subsidios estatales para la subsistir.

La expansión de los pesos en la economía está alcanzando en las últimas semanas un nivel sin precedentes, con un ritmo de incremento interanual de 39,6% si se lo compara con los datos del 23 de julio del año pasado ($394.680 millones).

La inflación tiene múltiples causas, pero es la emisión de moneda sin respaldo el principal cimiento para que aumenten los precios en forma generalizada y esta expansión es promovida por el Gobierno para financiar el déficit de las cuentas públicas.

Es habitual una correlación entre el aumento de la Base Monetaria y la tasa de inflación. En una comparación interanual, el incremento de la Base Monetaria al cierre del primer semestre fue de un 30%, desde los $370.611 millones del 30 de junio de 2014 a los $482.719 millones en 2015. La inflación acumulada en doce meses fue de 27,9% hasta junio último, según promedió el índice “Congreso”.

Por ese motivo, mantener el ritmo de expansión de la Base Monetaria en torno a 40% anual dará un fuerte impulso a la inflación hacia fin de año, más si se tiene en cuenta que el déficit fiscal se multiplica por cuatro este año respecto a 2014 y no hay alternativas financieras suficientes para cubrirlo.

El incentivo al consumo con una importante inyección de liquidez es un propósito del Gobierno de cara a las elecciones presidenciales. El 10% de aumento de la base monetaria en el corriente julio es sólo superado por el alza de 12% de diciembre de 2014. El último mes del año es el que mayor demanda de pesos registra por las necesidades de pago de salarios, medio aguinaldo, cierre de balances y pagos de bonos empresarios, y por estacionalidad exige mayor emisión monetaria. Este año electoral apuró los tiempos y diciembre se adelantó a julio.

Menos esterilización, más inflación

El Banco Central utiliza la emisión de deuda “cuasi fiscal”, las LEBAC, para “esterilizar” la liquidez de la economía. No es un instrumento neutro, pues al tomar pesos del mercado se compromete a pagar una tasa de interés cercana al 30% al vencimiento, pero permite que la expansión monetaria no se cristalice plenamente en inflación, al menos en lo inmediato.

En 2014 la emisión de letras fue crucial para evitar una espiralización inflacionaria: el crecimiento de la Base Monetaria se redujo a un 22,6% anual (de 377.196,5 a 462.564,5 millones de pesos) debido a que la deuda de la entidad trepó 155% (de 110.546,6 a 282.135,2 millones). El resultado fue que la inflación anualizada (38,5% según el índice Congreso, un 37,6% según el sitio Inflación Verdadera) se desaceleró sensiblemente hasta quedar debajo del 30% anual en el transcurso de 2015. Los números de julio dan señales claras de que esta tendencia se está revirtiendo.

Para no causar un deterioro mayor en la hoja de balance del Central, este año el Tesoro empezó a contribuir al financiamiento de su propio déficit, con la colocación de bonos en pesos. Y el BCRA aflojó con la licitación de LEBAC. En los últimos cuatro meses se tomaron $42.200 millones en Bonos del Tesoro Nacional (BONAC) y la deuda del Central subió desde enero un 22% o $64.446,8 millones, a 346.582 millones de pesos.

Una diferencia principal es que los pesos absorbidos a través de BONAC regresan al mercado en pocos días, pues son utilizados para cubrir gastos corrientes, por lo tanto no surten el efecto antiinflacionario de las LEBAC. Apenas sirven para el financiamiento del Tesoro en el corto plazo.

Están quienes pregonan la necesidad de un “shock” que se sintetiza en una fuerte devaluación del peso, con el elevado costo de deprimir los salarios medidos en dólares y soportar en lo inmediato una inflación aún mayor a la actual, a cambio de mejorar la performance exportadora en el corto plazo, liberar el mercado de cambios y facilitar un rápido ingreso de divisas. A su vez, se presume que la devaluación permitiría un atajo fiscal, al licuar el déficit público y la deuda en pesos contraída por el Tesoro con el BCRA, y por éste con los bancos a través de la colocación de Letras y Notas.

Del lado del “gradualismo” apuntan que las condiciones macroeconómicas no son tan frágiles como en crisis de décadas pasadas y que podría optarse por una salida menos traumática, al buscar financiamiento en dólares -previo acuerdo con los holdouts- para amortiguar los efectos de un ajuste fiscal sin provocar un deterioro desmesurado en los salarios y en el valor de la moneda. A diferencia de un “shock”, cuya suerte se juega en el corto plazo, el “gradualismo” se inclina por equilibrar las distorsiones acumulados en la economía en un mediano plazo.

La discusión subyacente de 2016 es de dónde se obtendrán los recursos para volver a crecer. Con alto costo social, la devaluación apela al ingreso de dólares comerciales, en menor grado a deuda externa y, eventualmente, a un rápido ingreso de divisas por inversiones y de los propios ahorristas que atesoran fuera del sistema. Por el contrario, el mayor endeudamiento externo permitirá suavizar el costo social, pero a la vez lo diferirá en los años venideros, con un rebote de actividad probablemente más modesto y a una tasa de interés cara en dólares en comparación a la de bonos de países vecinos.

Hoy la estrategia oficial parece más nítida: llegar a las elecciones con un despliegue de controles que permitan mantener el atraso cambiario sin “corrida” ni fuga de capitales. Una tasa de cambio baja sirve para poner un dique de contención a los precios, al volver más accesibles lo productos importados, y mantener los salarios en un nivel aceptable medidos en dólares, como comprobaron muchos argentinos que en los últimos tiempos viajaron al exterior.

Aún en default “selectivo” por los fallos de Thomas Griesa, se tomó deuda en moneda extranjera a través del “swap” con China y bonos emitidos por el Tesoro Nacional, la ciudad de Buenos Aires y la provincia de Buenos Aires, así como por la estatal YPF. Esas divisas permiten pagos de vencimientos sin resignar reservas. Con deuda en pesos (emisión de Bonac del Tesoro, y Lebac y Nobac del BCRA) se financia el déficit fiscal sin recurrir a recortes de presupuesto.

En este esquema, la economía no crece, pero tampoco el desempleo, gracias a las contrataciones del sector público y planes de asistencia social. A cambio, el Estado se compromete a pagar tasas de interés del 27% anual en pesos y del 9% en dólares. El estancamiento económico es también producto del riguroso equilibrio entre exportaciones e importaciones, pues las divisas obtenidas de las ventas se destinan a las compras y se atrofia el superávit comercial.

El Gobierno “marca la cancha”

A su modo, el gobierno de Cristina Kirchner deja la cancha marcada a la próxima administración, pues el riesgo de impulsar correcciones abruptas o con insuficiente consenso podría generar un efecto contrario si hay rechazo de amplios sectores de la ciudadanía. Dentro de este razonamiento, el humor social podría condicionar al próximo Presidente a definirse por profundizar aún más el endeudamiento en dólares, algo así como un “shock” de deuda, y una devaluación “gradualista” que no implique un salto del tipo de cambio como el de 2002, con el fin de la convertibilidad, pero que necesariamente tendrá que superar a la inflación para hacer converger la cotización del dólar con el resto de los precios de bienes y servicios.

A la par, quedan interrogantes clave para no incurrir en nuevos fracasos, pues, entre otros desafíos, el BCRA tendrá la enorme exigencia de calibrar una política monetaria contractiva para que la inflación no se dispare y, a la vez, no hunda más la actividad, mientras que el Ministerio de Economía tendrá que desatar el nudo de los subsidios cruzados y la pesada carga tributaria que afronta en particular el sector privado. La deuda en default es otro obstáculo que no se puede esquivar y sobre el que los candidatos aún no se pronuncian.

El ministro Axel Kicillof ya experimentó con el “shock” cuando en 2014 apostó por una devaluación en torno al 20%, entre el 21 y el 23 de enero, que fue absorbida rápido por la inflación antes del cierre de aquel año. A partir de octubre de 2014, con el aumento de la deuda en dólares, una devaluación más moderada y acuerdos salariales debajo de la inflación, la iniciativa oficial fue más bien “gradualista” para llegar a las elecciones en leve recesión, pero sin sobresaltos. En ambos casos se postergaron las medidas de fondo: con amplio déficit fiscal e inflación alta se debieron mantener las restricciones cambiarias y la actividad económica, en términos generales, no reaccionó.

En el listado de 10 buenas noticias que los mercados financieros traen a la Argentina para el corto plazo hay que enumerar:

1) Emisión de Bonar 2024. Después del fracaso de la colocación de diciembre (menos de u$s300 millones), el Tesoro obtuvo del mercado unos u$s1.400 millones, una revancha frente al fuerte obstáculo que impone el fallo del juez Thomas Griesa en EEUU. Argentina deberá pagar tasas muy elevadas, de 8,9% anual en dólares, por encima de las que se le exigen a otros países de la región como Brasil (3,5%), Chile (1,8%), Paraguay y Uruguay (4%) o Bolivia (5%). Esa inyección de dólares caros es, de todos modos, un alivio para contener tensiones cambiarias.

2) Colocación de deuda de YPF. La petrolera YPF emitió u$s1.500 millones en bonos a diez años, bajo ley de Nueva York, a una tasa de interés fija de 8,5%, levemente inferior a la colocación soberana. Además del bienvenido ingreso de divisas en las próximas semanas, el aval del mercado a la petrolera es imprescindible para reactivar el programa de inversiones de la empresa más grande del país, en medio de un déficit energético cuya fecha de caducidad es una incógnita y un lastre para los próximos años.

3) Reservas en alza. Los activos internacionales del Banco Central se sostienen sobre los u$s32.000 millones, una cifra apreciable, aunque a cuenta de ingresos por emisión de deuda soberana y corporativa a elevadas tasas o préstamos como el “swap” con el Banco Central chino y divisas de los bancos de Francia y Basilea. Estos fondos ayudan a dispersar en lo inmediato las expectativas devaluatorias y permiten flexibilizar la restricción a las importaciones, el principal escollo para el crecimiento de la actividad industrial. También apuntalan las reservas los dólares que no están cobrando los acreedores de deuda reestructurada debido al default selectivo que ya lleva nueve meses.

4) Caída del déficit energético. La impresionante baja de los precios internacionales del petróleo y, en menor medida, la caída de la actividad económica local, posibilitan una reducción a la mitad del rojo de la balanza energética, que en 2014 superó los u$s8.000 millones, en un año en el que languidece el superávit comercial argentino. El barril de crudo se aproximó a 60 dólares, su valor más alto de 2015, aunque un 44% por debajo de la cotización de 12 meses atrás.

5) Cosecha récord. El clima favorable habilita para la presente campaña una producción agrícola récord en Argentina. Los importantes rindes globales presionan a la baja los precios, que aún se aferran a niveles elevados en la comparación histórica. El Ministerio de Agricultura y la Bolsa de Cereales de Rosario coincidieron en cifrar en 59 millones de toneladas la cosecha de soja 2014/2015, cuya recolección concluye en julio. La oleaginosa es en la práctica sinónimo de dólares, pues se exporta casi en su totalidad como granos o derivados industriales (aceites, harinas, residuos). Aún con una sensible pérdida de valor en soja (-33% interanual), maíz (-26%) y trigo (-28%), el agro garantizará este año ingresos anuales en torno a los 20.000 millones de dólares.

6) Dólar estable. El Gobierno utiliza el atraso cambiario como instrumento para contener la inflación y, en la medida que el ingreso de dólares a las arcas del BCRA lo permite, libera divisas para importaciones, atesoramiento y turismo. Las ventas de dólar “ahorro” también ponen un techo al precio del dólar “blue”, que cede 9% desde que empezó el año. Con alta inflación, Argentina se encarece a través de esta “apreciación real” del peso frente al dólar, pero consigue una calma cambiaria que es inusual en períodos electorales y despeja por el momento la inquietud por una pronta devaluación.

7) Rally del Merval. En 12.400 puntos, el indicador líder de la Bolsa de Comercio se ubica en un puntaje cercano a su máximo histórico (12.593 puntos, el 29 de septiembre de 2014) que significa, desde la percepción financiera, un respaldo a los activos argentinos a través del valor que les atribuyen. Al dividir los 12.409 puntos por el dólar implícito en transacciones bursátiles ($11,89 del “contado con liquidación”) queda un Merval por encima de los 1.000 puntos medido en dólares, un registro sin precedentes. Es clara la apuesta de los traders e inversores por un giro en la política económica a partir de 2016 que promueva el ingreso de capitales, pues el mercado se adelanta y alimenta de expectativas además de operar según datos de coyuntura.

En el exterior, los precios en dólares de las compañías argentinas se mantienen firmes gracias al potencial que se les observa en el futuro más que a sus balances trimestrales. En 2015 el ADR de Grupo Financiero Galicia gana en Wall Street un 46%; YPF, un 13,9%; Tenaris, 3,9%, y Telecom, un 11 por ciento.

8) Balance de Petrobras. La empresa brasileña es hoy la que mayor peso tiene en los negocios de la Bolsa de Buenos Aires, de acuerdo a los montos operados en este título en los últimos meses. A partir del balance auditado de 2014, la acción muestra una importante evolución, después de haber tocado un piso en 12 años, e influye positivamente en el Merval.

La estatal brasileña informó una pérdida de casi u$s7.200 millones el año pasado, de los cuales unos u$s2.100 fueron atribuidos a hechos de corrupción. El avance de la Justicia brasileña sobre los responsables de maniobras de fraude y lavado y el reconocimiento del verdadero rojo en el balance animaron a los inversores a reposicionarse en un papel muy castigado. En Wall Street repuntó 99% desde su valor mínimo del 13 de marzo, de 5,01 a 9,99 dólares. En Buenos Aires subió en ese lapso un 96,5 por ciento.

9) Se recupera el real. La cotización de la divisa brasileña es vital para el comercio exterior argentino, pues el socio del Mercosur es el principal demandante de exportaciones argentinas. Una mejora en la actividad económica del país vecino y un ajuste de la tasa de cambio que favorezca a la Argentina siempre potencian las ventas de manufacturas argentinas y contribuyen a reducir el déficit en el comercio bilateral. Basta mencionar que nueve de cada diez autos exportados por Argentina se dirigen a Brasil, que demanda la mitad de las unidades ensambladas en las terminales locales. Después de dos meses, el dólar cayó esta semana debajo de los 3 reales. La moneda brasileña se devaluó 10,1% respecto del dólar norteamericano en el transcurso de 2015, pero rebotó casi 6% en los últimos 30 días.

10) Wall Street, en positivo. Las ganancias de las acciones en los EEUU son un indicador favorable para la Argentina, pues son señal de que la Reserva Federal no apurará el incremento de tasas de referencia o bien comenzará a aplicarlo muy gradualmente. En 18.080 puntos, el Dow Jones de Industriales está cerca de su techo histórico de 18.288 enteros del pasado 2 de marzo, mientras que el Nasdaq tecnológico batió su récord el viernes. La suba de tasas es el principal fundamento que fortalece al dólar en el mundo, encarece el crédito internacional en esa moneda y deprime el precio de los commodities que Argentina exporta, por cuanto un extendido escenario de tipos de interés en torno al 0% es aún de provecho para las economías emergentes.

La experiencia de la salida de la convertibilidad durante la crisis 2001-2002 abona la teoría del “shock”, con una devaluación abrupta que sirva para establecer un tipo de cambio de equilibrio según condiciones reales del mercado. En esta visión, el costo político y social en el corto plazo es grande, pero reduce los tiempos para un eventual “rebote” de la actividad.

Durante la convulsionada presidencia de Eduardo Duhalde, con récord de pobreza y desempleo, mientras el malestar de la ciudadanía se evidenciaba día a día con protestas en las calles, se producía a la par, apenas advertida, una despareja moderación en la caída de la actividad. El primer trimestre de 2002 registró un derrumbe del PBI del 16,3% en la medición interanual y a partir de mayo empezó a desacelerar: el peor año económico de la historia argentina cerró con una caída del 10,9% respecto de 2001.

Tras el colapso devaluatorio del peso, el superávit de la balanza comercial del 2002 saltó a u$s16.358 millones, casi el triple que los u$s6.289 millones de 2001. En simultáneo, el dólar, que tocó un máximo de $3,90 al promediar el año 2002, cerró diciembre ligeramente debajo de 3,40 pesos. Las reservas del BCRA, que tocaron un piso de u$s8.832 millones el 8 de agosto, se recuperaron hasta u$s11.000 millones de mayo de 2003, cuando asumió Néstor Kirchner.

Sin embargo, los especialistas que abogan por las políticas de shock olvidan a menudo que aquella accidentada y dispar reversión del proceso recesivo que se había iniciado a fines de 1998 pudo practicarse en un marco de deterioro tal que toda medida correctiva implicaba, a grandes rasgos, una mejora ante un esquema de tipo de cambio fijo insostenible y en estado terminal. Hoy, con cifras económicas y sociales mucho mejores -aún con el arrastre de cuatro años de estancamiento en el PBI-, se impone la necesidad de preservar los vigentes niveles de empleo y poder adquisitivo, como las ajustadas reservas en el BCRA, entre otras variables que condicionarán el margen de decisión de los funcionarios que ocuparán el Palacio de Hacienda a partir de diciembre.

Más allá de las expresiones de campaña y teorías de cada experto, es probable que los datos de la realidad marquen los tiempos para rectificar variables, en una transición que será gradual a la fuerza y que demandará todo el 2016. Así empiezan a manifestarlo los referentes en materia económica de las corrientes políticas con ambición de llegar a la Presidencia de la Nación.

Miguel Bein, integrante del equipo de Daniel Scioli, adelantó que “no hay un cambio copernicano en dos meses” y aunque planteó la necesidad de salir del “cepo” cambiario, “primero hay que normalizar; después, acceder al crédito; después, el criterio de administración de reservas tiene prioridades: insumos, materias primas y bienes de capital”, para garantizar los dólares para importar antes que para la venta a minoristas. “Mal que le pese, hay que apuntar al dólar ahorro”, sentenció.

En ese sentido, la actual ministra de Economía bonaerense Silvina Batakis dejó claro que no está en los planes la eliminación inmediata de los controles al dólar y señaló que “la política del Gobierno Nacional con respecto a la administración de las reservas del Banco Central es la correcta, ya que está administrando de forma inteligente los recursos, atendiendo a la demanda tanto de los sectores productivos como de los ahorristas”.

Por Infobae TV, el economista Ricardo Delgado, referente del Frente Renovador, dijo que “es una herencia compleja, Argentina no va a ir a una crisis ni va a estallar todo el 10 de diciembre a la tarde, pero la gobernabilidad de esa transición, de esa salida, que tiene que ser ordenada, va a ser crítica”. Puntualizó que se debe aplicar “un programa de cien días, integral y consistente de lucha contra la inflación, que incluya medidas fiscales y monetarias y un gran acuerdo económico y social”, mientras que alertó que “decir que en 24 horas el ‘cepo’ se libera, de alguna manera es decir que va a haber una gran devaluación, porque no hay dólares suficientes para bancar la demanda, y esto implica caída de salario y de actividad económica”.

Otro economista vinculado a Sergio Massa, el ex ministro Miguel Peirano, se pronunció la semana pasada por “salir del cepo, pero salir bien”, por cuanto remarcó que deben evitarse “los reduccionismos, los atajos fáciles y la lógicas monetaristas”.

En marzo pasado, el jefe de Gobierno porteño Mauricio Macri declaró que si él llega a la Presidencia, “a partir del 11 de diciembre no hay más cepo“, pues confió en que “van a sobrar dólares en la Argentina a partir de diciembre”. Por eso apostó a dejar “flotar el tipo de cambio”, aunque reconoció en esa misma entrevista por radio La Red que su gestión va “a buscar un punto de equilibrio que no perjudique al asalariado“.

Carlos Melconian, uno de los economistas del PRO, coincidió en la importancia de salir de las restricciones cambiarias, pero relativizó la celeridad para concretarlo. “Es una decisión política a tomar, porque no hay ningún país que tenga ‘cepo’. Es una gran ridiculez, una mala medicina, en un país donde el problema fue la salida de capitales por casi 100.000 millones de dólares. Lo del 10 de diciembre, el 11 de diciembre, eso ya entra en el conjunto de la calidad que tienen los organismos oficiales para evitar las noticias y poner un título, nada más”. Añadió por radio Continental que “la decisión política es de levantar profesionalmente el cepo y está tomada, estamos trabajando. Como dijo Lula, ningún gobierno del mundo determina el valor del dólar, es una medida fluctuante”.