Según datos del BCRA, con un tipo de cambio nominal en torno a los 14 pesos, el valor real de la divisa volvió a niveles de finales del año pasado, con lo que perdió casi la mitad de la competitividad ganada en diciembre.

¿Por qué ocurre esto? Son varios los factores que explican este escenario, y hay que analizar sus tendencias para determinar si el atraso cambiario se consolida, o es sólo una cuestión transitoria:

1)     La inflación continúa en ascenso luego de la unificación cambiaria y el ajuste de tarifas, o del “reacomodamiento de precios relativos”, como lo denominan desde el Gobierno.

2)     El incremento de la oferta de divisas luego de la salida del default, con una demanda menos dinámica.

3)     Las altas tasas de interés hacen más atractivos los activos nominados en pesos, lo que ameseta la demanda de dólares.

Los factores 2 y 3 determinan el descenso del tipo de cambio nominal. El excedente de dólares, explicado por su sobreoferta y la escasa demanda, debido a que las carteras se están pesificando por los altos rendimientos convalidados por el BCRA, llevó al dólar a valores de enero. En tanto, el factor 1 presiona aún más sobre el tipo de cambio medido en términos reales.

No obstante, todos estos factores son transitorios. En primer lugar, el BCRA se encuentra bajando la tasa de interés que paga por la Lebac a 35 días, la cual actúa como referencia, debido a que el dólar se encuentra “quieto” y la inflación “núcleo” (excluidos los incrementos que se dan una sola vez, ligados al aumento de tarifas) se está desacelerando. De esta forma, el tipo de cambio real, con precios subiendo más despacio, tendrá menos margen de apreciación.

Por otra parte, el ingreso de divisas es estacional, debido al excedente generado por el sector externo y la entrada por cuenta capital comenzará a disminuir en los próximos meses. Asimismo, la reducción de la tasa de interés comenzará, en algún momento, a presionar sobre la demanda de divisas (debido a que los agentes volverán a dolarizar sus carteras por los menores rendimientos en pesos), por lo que el tipo de cambio nominal retomará su tendencia alcista.

En este escenario, entonces, se espera un dólar “barato” hasta julio-agosto, el cual luego comenzará a subir, en línea con el resto de los precios. En tanto, una menor inflación contribuirá a detener el deterioro del poder de compra del tipo de cambio.

El nuevo Gobierno ha generado sentimientos encontrados en la población. Por ambos lados encontramos personas, sectores, que alaban y critican distintas aristas de una misma medida de la administración entrante. Es decir, las decisiones económicas del Gobierno de Mauricio Macri han puesto sobre la mesa la discusión sobre qué intereses deben ser atendidos primordialmente. En ese sentido, ¿deben solucionarse primero las cuestiones más micro, las que tienen un impacto inmediato en la población o deben mejorarse las condiciones macroeconómicas —alivianar la presión fiscal, establecer reglas de juego claras, etcétera— para que las empresas recuperen su nivel de actividad y así pueden trasladar su bonanza al resto de la comunidad?

Ahora bien, es interesante ver, no lo que ha ocurrido precisamente en estos meses de nuevo Gobierno, sino adentrarnos, aunque sea subrepticiamente, en lo que ha sido la gestión de la anterior administración, que, quiérase o no, ha planteado las condiciones a las que debe atenerse en el corto y mediano plazo la nueva administración. A tal efecto, un punto crucial es el atinente a los servicios públicos, más que nada cuando hoy en día el sinceramiento de las tarifas ha más que contribuido a la espiralización de la inflación.

De este modo, para el presente análisis debemos partir de los siguientes presupuestos —algunos generalizables para todos los países y otros propios del medio local, frutos de nuestra idiosincrasia:

(i)            inelasticidad de demanda de los servicios públicos,

(ii)           política de subsidios,

(iii)          inflación,

(iv)         transferencia de ingresos al resto de los sectores económicos.

Es decir, estos cuatro conceptos se encuentran íntimamente relacionados y confluyen para alimentarse recíprocamente —a tal efecto se podría sumar como un quinto elemento el gasto público, que naturalmente lo ubicaríamos entre la política de subsidios y la inflación.

Volviendo a lo anterior, partimos de la base de que los servicios públicos, a diferencia de la mayoría de los bienes y servicios del resto de la economía, tienen una demanda mayormente inelástica. Es decir, la magnitud de su demanda no responde en el mismo orden en que se altera su precio. Ello lo decimos porque se trata de servicios, por qué no, esenciales para la comunidad, razón por la cual su utilización tiene en cierta medida prevalencia sobre el resto de los servicios existentes en el mercado.

En otras palabras, al ser esenciales para atender necesidades básicas de la sociedad, su aprovechamiento será privilegiado frente a otros bienes y servicios que atiendan necesidades superfluas o no tan indispensables. Y en ese sentido, al tratarse de bienes y servicios cuyo consumo tiene un nivel de saciedad más determinado, o mejor delimitado, no existe, en consecuencia, una tendencia a aumentar considerablemente su consumo en caso de una disminución considerable del precio —tal vez pueda haber despilfarro en caso de que el precio sea irrisorio, pero nadie va a consumir realmente más porque en definitiva el despilfarro no es consumo.

Siguiendo con ello, es necesario ahora tratar el segundo y tercer ítem mencionados —política de subsidios e inflación— de manera conjunta, dado que su interrelación es la que explica, y justifica, a la primera de ellas. La inflación, aumento generalizado de los precios, ha sido la constante y gran preocupación de los últimos años, tanto del Gobierno como de los contribuyentes. Naturalmente, uno de los paliativos empleados por la administración anterior ha sido la política de subsidios sobre aquellos servicios esenciales utilizados por el contribuyente, por el ciudadano de a pie, léase: agua, luz, transporte, etcétera. En ese sentido, si bien bajo este sistema quien recibe el servicio pagará un precio que no permite la rentabilidad per se del servicio, el humor social no se desmadrará. Ahora bien, no obstante el anclaje de las tarifas, observamos que la inflación en ningún momento ha detenido su curso, lo cual nos lleva al cuarto punto: transferencia de ingresos al resto de los sectores económicos.

Cuando el Gobierno fija el precio de los servicios públicos mediante el congelamiento de tarifas, lo que está provocando es que la participación del gasto en dichos servicios sobre el gasto total de cada persona se vaya reduciendo, lo cual genera como contrapartida una mayor asignación de recursos económicos al resto de los bienes y servicios cuyos precios no están fijados.

A su vez, hay que tener presente que la inflación va paralelamente erosionando la capacidad de ahorro de las personas, quienes, al ver lo insuficiente de su excedente para poseer el bien de capital arquetípico del ahorrista —la casa propia—, deciden volcar ese saldo a consumo. Dado la inelasticidad de la demanda de los servicios públicos, ese consumo inexorablemente caerá en la demanda del resto de los bienes y servicios de la economía. Es decir, el congelamiento de precios de un sector determinado de la economía en el marco de un consumo artificialmente alto, fomentado por la expansión del gasto público y el desincentivo, o práctica eliminación, de la capacidad de ahorro, nos conduce principalmente a dos efectos, entre otros:

(i)            en términos de precios, un fuerte aumento de precios en los sectores que se encuentran cartelizados,

(ii)           en términos de demanda, crecimiento considerable de la demanda de bienes y servicios recreativos o de lujo.

Con respecto al primer punto, es moneda corriente escuchar la queja, tanto de productores como de consumidores, quienes, atomizados, se encuentran a merced de las grandes cadenas. Estas, atentas a la falta de competencia, propenden a la utilización de prácticas abusivas. Mientras que respecto al segundo, es también dable observar la expansión del consumo hacia rubros no tan difundidos hasta hace unos años a nivel local, como lo es principalmente el turismo.

A modo de conclusión, lo que hemos observado en nuestro país a lo largo de los últimos años ha sido la ineficacia de la política de subsidios a los servicios públicos como lastre para el aumento generalizado de precios. Es que, en definitiva, cuando se congelan los precios de dichos rubros, se mantiene el nivel de ingresos de la sociedad y la capacidad de ahorro a la baja, se está de alguna manera habilitando mayores partidas presupuestarias para el resto de los sectores de la economía. Al no operar en situación de competencia, estos encuentran mayores incentivos en incrementar sus ingresos vía aumento de precios que vía aumento de demanda, lo cual se traduce inexorablemente en inflación.

En otras palabras, tal vez si se hubiese producido hace muchos años el sinceramiento de las tarifas de los servicios públicos, cuya demanda, como hemos dicho, es prácticamente inelástica, ello hubiera contraído el consumo artificialmente alto y se hubiera contenido el aumento generalizado de precios.

El simple hecho de contar con un programa que permita que conozcamos los objetivos del ente emisor constituye un paso fundamental. La principal importancia radica en el anclaje de las expectativas inflacionarias: sabiendo que el Banco Central cumplirá su objetivo principal de mantener estable el valor de la moneda, mencionado en el artículo tercero de su Carta Orgánica, las expectativas se “irán acomodando” a lo planteado en el plan, de acuerdo con el manejo de la política monetaria, la cual se llevará a cabo a través del establecimiento de un corredor de pases activos y pasivos y de la tasa de interés de Lebac a 35 días.

En un esquema como el descrito, la cantidad de dinero es una variable endógena, y se vuelve exógeno el tipo de cambio, principal variable “manejada” por la gestión anterior, ya que en la administración actual las intervenciones en el mercado de cambio son ocasionales y la experiencia reciente muestra que en la actualidad para estabilizar el valor de tipo de cambio es más efectiva la suba de tasas de interés que la compra o la venta de divisas.

Sin embargo, no es momento de pensar que el problema de la inflación se va a solucionar de un día para el otro, por el simple hecho de que el Banco Central tenga un plan para combatirla, ya que es un fenómeno multicausal: el mismo ente emisor plantea en su programa que si bien la inflación estimada inicialmente para este año debería ubicarse entre el 20%-25%, según estimaciones de Census Economics, es más factible que se ubique en el rango 31,8-33,4 por ciento. Y probablemente, el próximo año también se encuentre en torno al 19,9%, por encima de la meta de 12%-17 por ciento.

Asimismo, es importante destacar que si bien la inflación medida a través del IPC en los últimos meses se encuentra en niveles altos, parte importante de estas alzas se debe al reacomodamiento de precios relativos que se está realizando en la economía (quita de subsidios y ajustes de tarifas de servicios públicos, unificación cambiaria). Por lo tanto, no son subas de precios que se va a mantener en el tiempo, tal como se define a la inflación, sino que son incrementos que se dan una sola vez. Por este motivo, desde el Gobierno dan por descontado que en los próximos meses la inflación comenzará a descender (sin descontar, por supuesto, que parte de la reducción de la inflación puede explicarse por una caída en el nivel de actividad de algunos sectores).

Por otra parte, no podemos pretender que en poco más de cuatro meses se solucionen las distorsiones micro y macroeconómicas acumuladas durante muchos años. Esto es sólo el comienzo, sin embargo —por ahora— parece ir en el sentido correcto.

El BCRA ha dejado muy clara su posición de no convalidar un dólar en torno a los 16 pesos para evitar una mayor presión sobre el nivel de precios de la economía, y la utilización de todas las herramientas de política monetaria a su alcance han generado no sólo una caída en la cotización de la divisa norteamericana, sino también un cambio en las expectativas de los agentes.

El principal error del BCRA fue creer que el mercado de divisas se había estabilizado rápidamente, luego de la salida del cepo cambiario. Redujo muy rápido la tasa de interés de Lebac de corto plazo y, aunque continuó absorbiendo el excedente de pesos, los menores rendimientos de los activos nominados en pesos generaron que parte importante del dinero en circulación se volcara al mercado de cambios y presionara sobre el dólar, hasta llevarlo a niveles que el Gobierno parece no estar dispuesto a aceptar.

Si bien por el momento la estrategia de Federico Sturzenegger y su equipo ha sido exitosa para hacer retroceder la cotización del dólar, hay que estar atentos: la creciente emisión de Lebac de corto plazo, con un alto rendimiento hace que todos los meses el BCRA tenga que renovar los papeles o emitir más pesos; ambos con efectos negativos para la economía en el mediano plazo.

Por un lado, la mayor emisión de letras incrementa el déficit cuasifiscal (diferencia entre el cobro y el pago de intereses): es el rojo que no se ve. Por otra parte, la expansión monetaria presiona aún más sobre el nivel de precios de la economía, lo que termina atrasando el tipo de cambio real y genera nuevas necesidades de incrementos en la cotización nominal del dólar. Tanto esfuerzo para nada.

En este contexto, para sortear con éxito este escollo, la clave es ingresar dólares en la economía, anclar las expectativas y darle espacio a la autoridad monetaria para bajar la tasa y descomprimir el efecto recesivo de la tasa de interés alta.

Afortunadamente para el ente emisor, las próximas semanas comienza el segundo trimestre, el cual siempre es el mejor, porque la estacionalidad de las exportaciones juega a favor. Sin embargo, el mercado se pregunta cuál será el piso del dólar para el Central, ya que es posible que los traders cerealeros comiencen a hacer cuentas si les conviene liquidar a un dólar por debajo de los 15 pesos o esperar el repunte de la divisa.

En el peor de los escenarios, el BCRA aún puede poner sus esperanzas en el canal financiero: el acuerdo definitivo con los holdouts permitiría la apertura total de la cuenta capital y facilitaría el ingreso de dólares.

Como puede apreciarse, los escenarios posibles son múltiples e inciertos, y crean numerosos dilemas tanto para la autoridad monetaria como para los agentes en general. No obstante, el BCRA, en lugar de concentrarse tanto en el dólar, debe tener su mirada puesta en el peso: recién podrá comenzar a reducir la tasa de interés cuando la política de descenso de pesos del mercado tenga efectos sobre la inflación.

¿Qué explicó, en parte, esta suba? La menor tasa de interés, ubicada por debajo de la tasa de inflación esperada luego de las sucesivas bajas llevadas a cabo por la autoridad monetaria, volvió a despertar el apetito por el dólar, que parecía controlado durante las primeras semanas pos-cepo, cuando las tasas reales eran positivas: el BCRA pecó de optimista y bajó la tasa muy rápido.

Durante las primeras jornadas de avance del dólar, para evitar que la suba del dólar siga “fogoneando” la inflación y con el objetivo de contener una corrida especulativa, el BCRA intervino en el mercado de divisas, con poco éxito.

Recién después de que el martes, en la licitación de Lebac, subiera la tasa de corto plazo (35 días) seis puntos, hasta llegar a 37% y generar un overshooting de tasa de interés, la cotización de la divisa norteamericana comenzó a ceder, reabrió la puja entre el dólar y las tasas, la cual desde hace más de un mes se había definido a favor de las posiciones en divisas por la tendencia a la baja de los rendimientos en pesos en un contexto de aceleración de la inflación local.

La suba de la tasa de interés del martes quitó presión a la cotización del dólar, en un contexto en el que las reservas aún están bajas y está pendiente la apertura de la cuenta capital (entrada de capitales vía inversión extranjera directa y endeudamiento) y el comienzo de la temporada de ingreso de dólares comerciales.

La cuenta es simple: a 35 días, mientras el dólar se ubique por debajo de 16,46 pesos, es más rentable apostar al peso que al dólar. Y el plazo coincide con la primera semana de abril, época en la que comienza a incrementarse la oferta de dólares comerciales por la nueva cosecha de soja.

El resultado de los primeros días de esta medida parece indicar que, al menos en el corto plazo, el mercado apostará al peso, luego de que la cotización de la divisa cediera de manera consecutiva sin intervención en las jornadas posteriores a la suba de la tasa. Y el BCRA muestra que está dispuesto a anclar las expectativas, “poniendo” la tasa de interés al nivel que sea necesario.

Lo remarcable del hecho es que demuestra que la autoridad monetaria ha dejado de estar excesivamente preocupada por la cotización de la divisa norteamericana (es más, desde la liberalización del cepo cambiario no ha intervenido en el mercado de divisas). La ha dejado flotar en una banda amplia, recuperando su herramienta de política económica, la monetaria, con el objetivo de utilizarla para reducir la inflación.

Si bien la inflación es multicausal, la creciente (y desmedida) emisión monetaria de los últimos años para financiar el déficit fiscal ha presionado sobre el nivel general de precios de la economía, problema que desde el primer día de su gestión Federico Sturzenegger ha decidido atacar.

De esta forma, el eje de la preocupación ya no es el valor del dólar, sino del peso. El Gobierno anterior dejó un gran excedente de pesos en circulación, que desde la primera semana de gestión el ente emisor ha comenzado a absorber. Este último martes, día de licitación de las Lebac, el Banco Central (BCRA) quitó de circulación casi 23 mil millones de pesos (3,7% de la base monetaria) —sumando 67 mil millones de pesos desde la salida del cepo— de la mano de un recorte de tasas, las cuales se ubicaron en el 32%, dejando abierta la puerta para el repunte del dólar.

El recorte de seis puntos de la tasa de interés, que se ubicó en el 38% a la salida del cepo cambiario, con un tipo de cambio por debajo del esperado por el mercado, reabrió el apetito por la divisa norteamericana, a la vez que le permite al ente emisor seguir acomodando la cantidad de dinero en circulación, con un menor costo que hace unas semanas.

No obstante, si bien una política restrictiva en términos monetarios es una condición necesaria para controlar el problema de la inflación, no es suficiente. Para que esta sea efectiva en el largo plazo debe eliminarse la discrecionalidad, a fin de modificar las expectativas de los agentes, que en los últimos años se acostumbraron a vivir en un país en el que sobraban los pesos.

Asimismo, para reforzar la credibilidad de la nueva política monetaria es necesario reformar la Carta Orgánica del BCRA, para que el objetivo de la autoridad monetaria vuelva a ser el de preservar el valor de la moneda y que esta pueda cumplir sus funciones, principalmente la correspondiente a depósito de valor, función que durante los últimos años el dinero no ha cumplido. En un contexto de alta inflación, un peso hoy vale (mucho) más que un peso mañana, con lo que se privilegia el consumo sobre el ahorro y, por lo tanto, sobre la inversión.

En este escenario, no podemos esperar una solución mágica, después de convivir varios años con altas tasas de inflación. Para combatirla, el equipo económico deberá luchar en varios frentes. Sin embargo, los primeros pasos dados por la autoridad monetaria parecen estar en la dirección correcta, y eso ya es toda una señal.

Con el gasto público creciendo por encima de los recursos tributarios, el déficit fiscal no tardó en aparecer (a pesar del maquillaje contable). Una vez que se terminó la “caja”, hubo que salir a buscar quién “pague la fiesta”. El elegido fue el Banco Central (BCRA).

Como es sabido, aunque desde el kirchnerismo sigan negándolo, la emisión monetaria, cuyo objetivo es monetizar el “rojo” fiscal, genera inflación: aumenta la oferta monetaria por encima del incremento de la demanda de dinero. Ya nadie quiere papelitos de colores que cada vez tienen menor valor. Por lo tanto, cada vez se necesitan más pesos para comprar todo tipo de bienes, entre ellos, divisas.

El mercado de divisas no es muy distinto del resto de los mercados. La diferencia es el bien que se comercializa: la economía no produce divisas (no puede emitir moneda extranjera), sino que estas deben ingresar a través de operaciones con el sector externo.

Y el problema aparece cuando el Estado interviene en el mercado cambiario, ya que toda intromisión gubernamental genera distorsiones. No obstante, si bien ningún tipo de intervención genera resultados óptimos, serán menos nocivos (y están aceptados a nivel global) aquellos en los que el tipo de cambio de la economía sea único.

Con un tipo de cambio oficial anclado a un valor artificialmente bajo en términos reales (erosionado por la inflación acumulada durante los últimos años) y un cepo que además limita la adquisición de moneda, el mercado funciona con un precio máximo, lo que genera —a pesar de las numerosas restricciones— un exceso de demanda: a precios bajos, mucha demanda (de importadores, ahorristas, turistas) y poca oferta (de exportadores e ingreso de capitales).

De esta forma, la falta de dólares presiona sobre las —cada vez menores— reservas internacionales del BCRA, que en lugar de dejar que la oferta y la demanda de divisas fijen el precio de equilibrio y crear condiciones para que estas ingresen a la economía, se concentra en administrar la escasez a través de restricciones cuantitativas.

Por lo tanto, si bien es necesario llevar adelante un plan integral para eliminar los desequilibrios macroeconómicos, el problema cambiario no es el mayor escollo al que se enfrenta la próxima administración, debido a que la unificación del tipo de cambio, aunque generará una suba del valor de la divisa oficial, no se trasladará en gran proporción a precios, porque el valor informal ya está internalizado, lo que permite una corrección nominal con escasos efectos sobre la inflación.

El desafío está en generar la confianza necesaria para “mover” hacia adelante la oferta, es decir, que las divisas comiencen a ingresar, tanto a través del canal comercial como por el financiero. Una vez logrado esto, el tipo de cambio tenderá a estabilizarse en un valor entre el oficial y el informal, ya que dejará de ser sólo un desplazamiento de demanda.

Hay que tener en cuenta que hay que darle un tiempo a las políticas económicas que apunten a corregir desequilibrios para que tengan efectos. Por lo tanto, se estima que 2016 no será un año de crecimiento a “tasas chinas”, sino de construir cimientos sólidos sobre los que la economía pueda retomar su tendencia de crecimiento sostenido de largo plazo. Esperemos que el ganador del ballotage del 22 de noviembre esté a la altura de las circunstancias.

Para completar el cuadro negativo, en medio de este escenario, el Gobierno presentó un presupuesto deficitario para 2016 por primera vez en su historia, lo que acercó al país a la posibilidad de perder el preciado grado de inversión.

En este complejo contexto, el miércoles el Comité de Política Monetaria (Copom) de Brasil decidió detener uno de los ciclos más agresivos de subas de tasas de interés a nivel mundial, a pesar de la creciente inflación que sufre la economía carioca.

Luego de que hace dos semanas se conociera que la primera economía de la región entró en recesión técnica, el Copom relajó el ajuste a una economía en caída libre, pese a que aún persisten los temores de alta inflación, en un contexto de severa crisis fiscal.

El fin de la suba de tasas de interés llega después de haberlas incrementado en 325 puntos básicos durante los últimos nueves meses, lo que llevó a la tasa de referencia, Selic, a un 14,25 %, el máximo valor desde agosto de 2006 y el nivel más alto entre las diez primeras economías del mundo.

La mayor recesión de la economía brasileña en 25 años ha llevado a un declive en el consumo, lo que en los próximos meses podría comenzar a moderar las presiones inflacionarias. No obstante, hasta mediados de agosto la inflación se incrementó un 9,57 % interanual, el mayor avance desde noviembre de 2003 y más del doble de la meta de inflación.

Esta situación (“estanflación”) generó un dilema a los integrantes del Copom: mantener las tasas de interés para no dañar más el nivel de actividad, a costa de soportar mayores precios, o continuar el alza para controlar la inflación -objetivo principal del Banco Central- y resentir más la alicaída economía.

Si bien el ente emisor momentáneamente se ha volcado hacia la primera opción, el creciente déficit fiscal sin resolver presiona y la fuerte depreciación del real (casi el 50 % desde que Dilma Rouseff ganó las elecciones en octubre del año pasado y más del 37 % en 2015), que esta semana superó la barrera simbólica de los 3,7 reales por dólar, el cual se ubica en el menor valor desde diciembre de 2002, podrían generar tensiones sobre los precios al alza, efecto inverso al esperado por la caída de la actividad.

En este escenario, con el fin de mantener las expectativas de inflación a raya, el Banco Central ha dado señales de que los precios siguen siendo su meta y admitió que será firme a la hora de evitar que la tasa de inflación se desvíe de la meta del Gobierno. En este sentido, la autoridad monetaria consideró que el mantenimiento de ese nivel de la tasa de interés de referencia, por un período suficientemente prolongado, es necesario para la convergencia de la inflación hacia la meta a finales de 2016.

La elevación de la tasa Selic se produce en un momento en el que el dólar se cotiza en su mayor valor desde 2002, los índices de desempleo brasileño aumentan y la crisis política entre el Ejecutivo y el Legislativo se agudiza, así como la desaceleración económica del país, que este año se prevé cerrar con una recesión de 2 %.

Tras varias modificaciones durante el presente año, el Gobierno espera cerrar este 2015 con una inflación superior al 9 % y lograr un 5,4 % en 2016, permitiendo el año próximo volver a la meta del Banco Central, la cual es del 4,5 % con un margen del 2 %.

No obstante, a pesar de los esfuerzos del Gobierno de controlar las variables económicas, en el contexto mencionado será fundamental lo que ocurra con el escenario político interno, y el desempeño de China y los emergentes. La mayor pérdida de confianza política, sumado a una posible guerra de monedas de las economías emergentes que compiten en el mercado financiero con Brasil, intensificaría la recesión y la inflación de la economía. Lo positivo, desde el punto de vista monetario, es que el Copom está dando muestras de hacer lo que se encuentre a su alcance, aun con un reducido margen de maniobra.

¿Dónde estamos hoy? La economía argentina se encuentra en una delicada situación interna debido al incorrecto manejo de las políticas económicas a nivel doméstico, potenciado por los cambios (desfavorables) en la economía global: China no solo continúa desacelerándose, sino que también devaluó su moneda durante los últimos días, Brasil entró esta semana en recesión técnica y el real sigue ajustándose, Estados Unidos se apresta a subir su tasa de interés de referencia.

China, nuestro segundo socio comercial y principal destino de nuestras exportaciones primarias, crece cada vez a menores tasas. Su menor demanda, por lo tanto, impacta negativamente, tanto a través de los menores volúmenes adquiridos como así también por la presión a la baja que ejerce sobre los precios internacionales de los commodities.

Esta debilidad en el crecimiento del gigante asiático llevó al país a debilitar el yuan frente al dólar en un 4,4 % en tres días durante la última semana. De esta forma, desde Pekín buscan impulsar las exportaciones y potenciar nuevamente el nivel de actividad, el cual comenzó a crecer a menores tasas cuando la economía se reorientó al mercado interno.

¿Qué efectos tiene esta devaluación en Argentina? En primer lugar, el abaratamiento de productos chinos presionará más a la baja a las exportaciones e impulsará las importaciones (aunque el Gobierno buscará mantenerlas a raya a través del cepo). A esto debe agregarse el importante atraso cambiario de nuestra economía, lo que potencia los efectos negativos.

Asimismo, un menor valor del yuan impacta sobre las reservas, ya que más del 25 % de estas se encuentran colocadas en dicha divisa. La devaluación llevada adelante por China genera una pérdida de 300 millones de dólares de reservas.

La corrección cambiaria llevada adelante por China probablemente fuerce a una pérdida de valor de algunas de las monedas de América Latina. Brasil, nuestro principal socio comercial, hace varios meses que está depreciando el real por factores exclusivamente de mercado, y la devaluación del yuan podría profundizar aún más el ajuste al alza de la moneda brasilera.

Para empeorar el panorama ya de por sí sombrío, a las denuncias de corrupción que enfrenta el Gobierno de Dilma Rousseff, se le sumó el informe que dio a conocer el Banco Central de Brasil esta semana, en el que expone que la primera economía de la región ha ingresado en recesión técnica. Un dolor de cabeza adicional para nuestros productos, ya que una economía con menor dinamismo adquiere menor cantidad de bienes y servicios producidos en Argentina.

Debe destacarse, asimismo, que al igual que con China, con Brasil tenemos déficit comercial: el gigante asiático y el latinoamericano tienen relaciones comerciales muy asimétricas con nuestro país, tanto por el tamaño y escala de mercado como así también por productos intercambiados, lo que genera una fuerte dependencia y añade volatilidad a una economía muy inestable.

A todo esto debe añadirse el movimiento que realice la Reserva Federal (Fed) con la tasa de interés de referencia de los Estados Unidos. Si bien durante los últimos meses ha estado realizando correcciones en sus mercados y el dólar se encuentra en una fase de fortalecimiento, aún no ha ajustado la tasa, que se ubica en los niveles mínimos luego de la crisis económica de 2008.

Desde la Fed han mencionado en varias oportunidades que en el corto plazo comenzará la normalización de la política monetaria estadounidense. Como si todo lo anterior mencionado fuera poco, esto agrega una presión adicional a todos los países emergentes, entre los que se incluyen tanto China como Brasil, y Argentina. El impacto, por lo tanto, será directo e indirecto, a través de nuestros dos principales socios comerciales.

Sin embargo, aunque el mercado espera la suba de tasas para septiembre, la Fed aún no tiene decidido si realizar el primer incremento desde 2008, ya que pese a los datos favorables de la economía, la inflación todavía se encuentra por debajo del 2 %. A partir del último informe de la autoridad monetaria, se descuenta que será a finales de este año.

Todo lo expuesto previamente complica seriamente el panorama al que se enfrentará el próximo Gobierno. A los desajustes macroeconómicos que se han venido acumulando durante los últimos años habrá que añadirle un contexto internacional muy desfavorable, que presionará sobre el tipo de cambio, el cual se encuentra, expresado en términos reales, en valores similares a los de finales de la convertibilidad.

Lo que ocurra a partir del 10 de diciembre es una incógnita. Sin embargo, el próximo presidente deberá realizar correcciones en las principales variables macroeconómicas si su deseo es que la economía retome su sendero de crecimiento. Muy a su pesar, el nuevo ocupante del sillón de Rivadavia no tendrá a su favor el “viento de cola” que acompañó a los Gobiernos kirchneristas durante la mayor cantidad de años de su gestión.

Según información del Ministerio de Hacienda, y descontando los aportes realizados por el Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS) de la Anses y el BCRA, las cuentas públicas acumularon hasta marzo un déficit primario en torno a los 32.000 millones de pesos, 25 veces el presentado durante el primer trimestre de 2014. En tanto, el déficit fiscal rondó los 58.000 millones (+280% interanual).

No es ninguna novedad que el creciente déficit tanto primario como fiscal se debe a la ampliación de la brecha entre el crecimiento del gasto y los ingresos. Mientras el primero creció alrededor del 40% interanual entre los meses de enero y marzo, los ingresos tributarios se expandieron un 25%, 15 puntos de diferencia.

Lo preocupante es que durante marzo, último mes con información disponible, la diferencia entre entradas y salidas de recursos se amplió a 17 puntos debido al crecimiento del 44% del gasto público y el 27% de los recursos del Tesoro.

De esta forma, manteniéndose estas tasas de expansión del gasto y los ingresos, el déficit primario (excluyendo aportes de BCRA) cerraría el año por encima del 6,1% del PBI y el fiscal alcanzaría el 7% del PBI, sólo comparable con el registrado en 1989.

Este nivel de desajuste por parte del Tesoro no es neutral para el resto de la economía, sobre todo para la inflación. Y si bien el gobierno ha sustituido parte de la emisión monetaria con deuda para financiar el “rojo” fiscal, el peso final de cubrir la brecha entre ingresos y gastos recaerá una vez más sobre el BCRA, generando fuertes presiones sobre el nivel general de precios y la tasa de interés.

El aumento de la tasa de interés encarecerá aún más el crédito, impactando negativamente sobre el consumo y, sobre todo, la alicaída inversión; mientras que la inflación, no sólo afectará el frente interno por reducir el poder de compra de los salarios – los cuales con subas promedio del 27% no podrán recomponer la pérdida del año pasado, en el que la inflación anual “cerró” en el 38% – sino que también atrasará más el tipo de cambio real (con el adicional fortalecimiento del dólar a nivel mundial), perjudicando el frente externo.

En este escenario, a partir del 10 de diciembre, el sucesor de Cristina Kirchner tendrá un desafío importante, debido a que las necesidades financieras serán mayores: los ingresos casi han llegado a un techo dada la alta presión tributaria – la cual se duplicó durante la gestión del kirchnerismo – y los gastos son inflexibles a la baja. Además el BCRA tendrá menos margen de emisión y el mercado local no podrá absorber tantos bonos sin desplazar al crédito privado. Queda la opción del crédito externo, la cual también es muy costosa.

Sin embargo, a pesar del alto costo que supondrá el ajuste fiscal, cualquier plan económico que quiera implementarse para reducir la inflación y volver a poner al país en los mercados internacionales requerirá una reducción del tamaño del Estado. Es por lo dicho hasta aquí, que el “golpe de timón” que habrá que dar en diciembre ya no es una decisión, sino una necesidad.