A posteriori, comienza la inversión directa, tanto extranjera como local, que es la que genera empleo y aumento de la actividad y del Producto Interno Bruto (PIB). Esta última es, por lejos, la más atractiva de todas las formas de flujo para un país, a pesar de que al principio puede tener un componente inflacionario.

Si miramos el mercado de capitales, vemos que luego de imponerse Sergio Massa, lo que dio por tierra las expectativas reeleccionistas de Cristina Fernández de Kirchner, la deuda y las acciones han ido subiendo. La pregunta es: ¿cuánto margen queda?

Si nos guiamos por los flujos, y siempre dijimos que apostar contra el flujo es un error, vemos que los emergentes han recibido influjos en los últimos meses y que sería lógico que Argentina formara parte de ese grupo receptor. Esto a pesar de que seguimos siendo un mercado fronterizo y que la reforma del mercado de capitales realizada por el Gobierno saliente todavía está vigente. Utilizar el mercado de capitales con fines políticos y para controlar empresas privadas dista de todos los principios y las mejores prácticas en la materia.

Además, habría que rever, desde mi humilde opinión, la derogación de la autorregulación. Es un sinsentido aceptar las leyes de Nueva York para las emisiones de deuda local y pedir a los fondos de Estados Unidos que inviertan en el país a través del mercado, y al mismo tiempo alejar normas regulatorias que ya estaban sincronizadas. Pero esto sería objeto de otro artículo.

Un reciente estudio de un grupo de alumnos de posgrado de negocios de la Universidad de Michigan nos indicaría que las intenciones de inversión en Argentina son todavía muy bajas: tan sólo dos décimos del 1% de los inversores que pueden invertir en mercados emergentes.

Para entenderlo en números: según comentó un funcionario del mercado de capitales de Argentina, Claudio Zuchovicki, en el lanzamiento del Club de Trading, la capitalización del mercado del país, es decir, el resultado de multiplicar todas las acciones de las empresas que cotizan por el precio de mercado asciende a 95 mil millones de dólares. Si restamos a este número el porcentaje que está en manos de los grupos controlantes y la Administración Nacional de la Seguridad Social (Anses), la conclusión es que sólo quedan “flotando” (es decir, el valor total de las acciones que podrían cambiar de manos en el mercado) unos 15 mil millones de dólares, un monto realmente muy bajo para la demanda potencial.

No hace falta decir que si una pequeña, minúscula fracción de los fondos que salieron del mercado de Brasil viniera a Argentina, no habría forma de absorberla. Y lo que es peor, cuando quisieran salir en volúmenes razonables, sería imposible desarmar posiciones sin un impacto negativo muy fuerte en el mercado local.

Activos de Anses

Últimamente se escucharon rumores sobre la posibilidad de que la Anses vendiera los activos que posee en el Fondo de Garantías de Sustentabilidad (FGS). El FGS es un fondo de reserva con el objetivo de cubrir el financiamiento del régimen previsional público. Está compuesto por diversos tipos de activos financieros: títulos públicos, acciones de sociedades anónimas, tenencias de plazos fijos, obligaciones negociables (ON), Fondos Comunes de Inversión (FCI), valores representativos de deuda emitidos en el marco de fideicomisos y cédulas hipotecarias.

Los montos en cuestión son muy importantes en relación con el tamaño del mercado de capitales y los volúmenes operados. La tentación de vender parte de esos activos es muy alta, teniendo en cuenta que el déficit fiscal alcanzó el 5,5% del PIB en 2015 (7,1% si tomamos en concepto de devengado), y el Gobierno proyecta 4,8% para este año.

En el momento de la conformación del fondo (diciembre de 2008), estaba valuado en 98,2 billones de pesos; al 31 de octubre de 2015 (último informe del FGS) su valuación era de 612,2 billones de pesos. El Gobierno debería remover una ley que impide vender acciones sin autorización del Congreso, lo que se lograría con mayoría simple de los votos.

Dentro de las tenencias de Anses destacamos los bancos (Banco Macro, Banco Francés y Grupo Financiero Galicia), ya que representan 29,6 billones de pesos, de los 85,7 billones que tiene Anses en empresas listadas y poseen gran liquidez. Las empresas en las que Anses posee mayor participación sobre el capital social son: Banco Macro (BMA AR), 31,5%; San Miguel (SAMI AR), 26,96% y Edenor (EDN), 26,81 por ciento. Además, tiene más del 20% en 19 compañías.

El índice Merval se encuentra hoy en alrededor de 950 puntos (medido en dólares). Recordemos que en junio de 1992 ya había alcanzado este valor (900). Pero si comparáramos con la evolución del S&P de junio de 1992 a la fecha, estaríamos muy por debajo de dicho valor.

Por supuesto, el índice refleja ni más ni menos que la historia económica del país. Con muchas menos empresas listadas y muy baja capitalización de mercado.

En síntesis: creemos que cualquier nuevo influjo de capital al mercado podría llevar las cotizaciones por encima del valor actual, independientemente de los análisis técnicos y de los fundamentals de las compañías cotizantes. Por otro lado, estimamos que la tenencia del Anses para utilizar los votos y los espacios en los Directorios de las empresas cotizantes está fuera de los objetivos de la nación y entorpece el normal desenvolvimiento de las empresas. Sólo queda la duda de cuál es el mejor momento (precio) para desarmar esas posiciones y cuál es el mecanismo ideal para hacer una emisión eficiente, y de paso apoyar el desarrollo del mercado de capitales.

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En general, a esta altura del año ya estamos escribiendo el artículo con nuestra visión para el próximo. Qué sectores de la economía vemos más fuertes, en qué regiones o países, qué instrumentos de inversión, si acciones o bonos, de corporaciones o de países, o productos alternativos más sofisticados, y qué pasará con los commodities. Pero este jueves coincide con un fin de semana largo que dará tiempo a la lectura y la reflexión.

Las finanzas no son una ciencia oscura. Son probablemente de las más simples y transparentes. ¡Pero algunos se empeñan en complicarlas!

Cuando usted compra un auto, tal vez no sepa mucho de motores y si compra un departamento, no tiene por qué ser arquitecto o ingeniero civil. Sin embargo, para hacer un depósito a plazo fijo, comprar dólares y, los más atrevidos,acciones y bonos, sienten la necesidad de consultar si está bien, si el precio es caro o barato, si es un buen momento, etcétera.

Por algún motivo que desconozco, el manejo de las finanzas personales paraliza hasta a los más osados.

Me interesa en este artículo ayudarlo a ordenar sus ideas, que en definitiva es sentido común. Recordarle, por ejemplo, que su mejor inversión o la más rentable puede estar del lado menos pensado, ¡del lado de sus deudas! Para eso, primero tenemos que definir cuál es el proceso a través del cual se decide ahorrar e invertir.

Cuando uno toma ese tipo de decisiones, lo primero que debería encontrar es un objetivo, un porqué a la hora de ahorrar y de colocar el dinero en determinada inversión.

El motivo puede ser muy variado:

1) Por seguridad frente a algún percance (aquí se deberán favorecer los instrumentos más líquidos).

2) Para contar con dinero a la hora de jubilarse.

3) Como un resguardo en caso de perder su trabajo.

4) Para un determinado consumo a corto o mediano plazo: lo hace para comprar un auto, una casa, pagar la educación de sus hijos o la educación propia.

Y los motivos pueden ser otros, aunque uno siempre termina definiendo el ahorro y la inversión por alguno de los factores mencionados más arriba.

Siempre hay un porcentaje del ahorro, sobre todo el primer ahorro, que es de disposición inmediata en caso de que, por alguna contingencia inesperada, usted lo necesite. Desde un evento no deseado para cubrir con dinero sus consecuencias hasta poder seguir adelante cuando uno se queda sin trabajo o han mermado los ingresos. Normalmente, lo lógico es tener el dinero disponible en forma inmediata y eso implica menor retorno de su inversión.

El sobrante de liquidez para cubrir contingencias de corto plazo es lo que uno invierte en perseguir un objetivo de largo plazo. Mucha gente me pregunta cómo invertir su dinero para obtener una ganancia inmediata o muy alta. Paradójicamente, la respuesta siempre está más cerca de usted que de mí y empieza por casa.

Le sugiero que, cuando tenga un rato, mire a cuánto ascienden sus deudas y qué tasa de interés está pagando. ¿Cuánto debe en concepto de tarjetas de crédito? ¿Cuánto paga por el leasing de su auto o la hipoteca de su casa? ¿Descuenta cheques para hacerse de efectivo?

Normalmente las tasas de interés que paga superan ampliamente la rentabilidad que obtendrá de una inversión de riesgo moderado.

Las tasas de descubierto, descuento de cheques o aun las que financian saldos de tarjeta de crédito suelen superar ampliamente el retorno de cualquier inversión financiera. Con el agregado de que ese costo es algo que va a suceder en un 100%, mientras que el retorno esperado de su inversión es totalmente aleatorio.

El sentido común indica que si usted quiere invertir dinero de largo plazo, pero tiene saldos de tarjeta de crédito cuyos intereses van desde el 19% hasta el 60% anual, según el país y la modalidad, es ahí donde debe invertir primero.

En Argentina, las tasas de interés por préstamos con tarjeta de crédito son de las más elevadas por sus menores garantías (48% promedio), al igual que los préstamos personales (en torno al 47%): esas son las tasas de interés que hay que evitar a toda costa. En cambio, las tasas de préstamos hipotecarios son de las más bajas, porque poseen una garantía real: rondan el 18%, aunque se elevaron en las últimas jornadas. En el medio se ubican los préstamos cuyo subyacente es un auto (prenda o leasing, es decir, alquiler con opción a compra con un 25%-32% promedio) o una maquinaria, un bien tangible, pero que corre más riesgo de depreciarse por el uso o el paso del tiempo que un inmueble.

Comparemos ahora con otros países de la región, así como Estados Unidos y España, dos países desarrollados:

En síntesis: debe utilizar su excedente para cancelar sus deudas, previo a cualquier otra decisión de inversión.

El caso del leasing del auto o la hipoteca para el departamento es más complejo, ya que hay otros factores, como el uso que le da al vehículo o el ahorro que se produce al no pagar alquiler.

Probablemente al final de la lectura su reacción ser algo así como: “¡Obvio!”. Pues bien, si es obvio, ¡entonces hay que ponerlo en acción!

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Un viejo adagio bursátil dice que uno compra con el rumor y vende con la noticia. Si esto se cumpliera, ¿qué deberíamos hacer de cara a las elecciones? ¿Será hora de vender? ¿Ha sido suficiente el recorrido alcista fundamentado en un cambio de signo político? ¿Qué sectores serían los beneficiados?

La suba de las acciones argentinas ha sido extraordinaria en comparación con otras plazas de la región y de otros emergentes: el Merval de Argentina se apreció 54% en el acumulado del año en pesos, incluso si descontamos un 12% de la caída del tipo de cambio oficial.

Dado que más del 50% del índice está vinculado con el precio del petróleo y que Petrobras es la empresa de mayor ponderación del índice, y ha tenido una dura caída en el año, si depuramos la suba sin el impacto de Petrobras, esta luce aún más fuerte, con un alza del 81% en el año, un 35% explicado en el último mes.

Argentina se encuentra frente a la posibilidad de bajar sensiblemente su prima de riesgo hacia adelante, perforando la baja la barrera de los 500 puntos básicos, lo que la ubicaría muy cerca del riesgo de Brasil.

La suba de bonos, tanto en pesos como en dólares, ha sido asimismo extraordinaria para un año en el que el aumento de tasas de interés por parte de la Reserva Federal se fue postergando. La suba de bonos en pesos en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires ha incluso superado el recorrido de los bonos en dólares por la expectativa de una recomposición del índice de precios al consumidor a partir del recambio político que se está gestando.

Desde las elecciones primarias, las encuestas refuerzan las posibilidades de Cambiemos, quien va arriba de cara al ballotage.

¿Pero cuándo se da la suba? ¿Qué es lo que movilizó a los activos de riesgo en Argentina? Claramente, el punto de inflexión ha sido la sorpresa electoral del 25 de octubre. Todas las encuestas fallaron en advertir la poca diferencia entre un candidato y otro y la caída de la provincia de Buenos Aires en manos de la oposición. Ese fue el verdadero punto de partida de la segunda parte del rally, o al menos la suba más concentrada en el tiempo.

Tomemos los 60 días previos a la elección primaria y en las 14 ruedas posteriores.

En el mercado de renta fija, los bonos que más subieron fueron aquellos en pesos y en especial los atados al coeficiente de estabilización de referencia, como el PR13, el Bogar 2018. La recomposición de expectativas en el Instituto Nacional de Estadística y Censos pesa mucho.

Los bonos largos en dólares siguieron en el rally. A modo de ejemplo, el Discount en pesos legislación argentina (DICA) subió nada menos que 18% desde las primarias hasta el día de la fecha.

En los 60 días previos a las primarias el Merval se apreció un 16 por ciento. ¿Nada mal, no? ¿Pero qué pasó en las 14 ruedas posteriores? Mejor aún: ¡el Merval se apreció un 20% en tan sólo 14 ruedas!

Todos los sectores tuvieron un mejor recorrido a partir del 25 de octubre y en menos tiempo. Pero los focos del rally luego de las elecciones primarias fueron:

1) Las utilities, que poseen precios regulados y que necesitan de un ajuste de tarifas para poder recomponer su ecuación de costos y una baja en el gasto público. Las subas van entre 25% y 121%; muchas de ellas se duplican en valor. En los 60 días previos hubo hasta bajas de precios en algunos papeles.

2) También se dieron fuertes subas en los bancos, un sector que ha sido regulado mucho últimamente, lo que lo obligó, por ejemplo, a prestar a pérdida en las líneas de inversión productiva o a pagar al inversor minorista una tasa superior a la del mayorista. Las subas han ido entre 25% y 48%, muy superior a la del período previo, de un 15% promedio.

3) El tercer sector claramente beneficiado ha sido el agro. Con las subas de Morixe, Molinos Juan Semino, Molinos Río de la Plata, Agrometal, Quickfood y Ledesma (en ese orden y entre 13% y 133%, dos de ellas más que duplicadas) han convalidado las expectativas de una eliminación o una rebaja de las retenciones a las exportaciones.

4) Por último, el sector siderometalúrgico, representado por Siderar y Aluar, ha tenido un crecimiento de 47% promedio posterior a las elecciones primarias.

El domingo se develará la incertidumbre en torno a quién manejará los destinos de la Argentina y hay mucha expectativa en saber quién será el ministro de Economía (entre otros puestos claves, como la Presidencia del Banco Central) y sobre todo cuál será su política económica a partir del 10 de diciembre.

¿Qué sectores se verían beneficiados si gana Macri?

1) Utilities: Macri es más partidario de una reducción del déficit a corto plazo. Las empresas eléctricas y de electricidad (que ya vienen descontando este escenario) serían las más beneficiadas.

2) Bancos: claramente el sector en el que el capital juega un rol fundamental y que posiblemente Macri intente no regular tanto como ahora para permitir una baja de tasas de interés por menor prima de riesgo.

3) Agro: el candidato de Cambiemos ha sido más agresivo en su campaña y prometió la eliminación de las retenciones a las exportaciones de trigo y maíz, además de otros productos regionales, y la reducción gradual a la soja.

4) Alimentos: el desarrollo de las economías regionales, y en especial su plan para la región norte de Argentina, podría dinamizar las manufacturas de origen agropecuario.

5) Exportadoras: Macri es partidario de una recomposición de la competitividad vía una mejora en el tipo de cambio efectivo a corto plazo y no en forma gradual. Eso beneficia a las productoras de bienes intermedios (acero, aluminio, petroquímica y petróleo).

¿Qué sectores se verían beneficiados si gana Scioli?

1) Agro: Scioli también es partidario de una reducción de las retenciones, por lo que en cualquiera de los dos escenarios este es un sector promisorio en materia bursátil.

2) Construcción: una devaluación más gradual impactaría menos en el precio de las propiedades en dólares y deterioraría en menor medida el poder adquisitivo de la población. Además, se continuaría y reforzaría el Plan PRO.CRE.AR.

3) Industrias domésticas: podrían contar con un grado mayor de protección e incluso financiación flexible a través del anunciado Banco de Desarrollo.

Entendemos que el mercado ha descontado o ponderado un triunfo de Macri. Pero la reacción inicial de los mercados estará marcada por el resultado y la magnitud del triunfo, por lo que nuestras preferencias sectoriales se aplican para un mediano plazo.

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Pero las cosas no han mejorado tanto para Argentina a nivel macroeconómico, por lo que podría decirse que dicha mejora en las cotizaciones se basa en la expectativa de un cambio.

Cuando se habla de atraer inversiones genuinas, muchos inversores, tanto locales como internacionales, encuentran ciertos reparos.

A continuación, cinco gráficos que ilustran los principales problemas económicos que preocupan a los inversores.

Gráfico 1: Festival de tipos de cambio. Al no haber un tipo de cambio único, tanto el ingreso de divisas como su posterior repago tienen un alto impacto discrecional por parte del Gobierno. Ningún inversor quiere lidiar con eso.

Gráfico 2: Tipo de cambio real. Mide la fortaleza de una moneda con respecto al resto del mundo. En los últimos años, el peso argentino se ha fortalecido en términos reales, mientras que la región y los socios comerciales han depreciado sus monedas.

Gráfico 3: Reservas internacionales. Han vuelto a los valores de cuatro años después de la devaluación de 2002. Han sufrido una caída ininterrumpida desde comienzos del año 2012, momento en el que tocaron un máximo de la serie.

Gráfico 4: Balance comercial. Mide el saldo de la cuenta que registran tanto las exportaciones de bienes como de servicios, netas de las importaciones de las mismas partidas. Se puede observar el efecto de un tipo de cambio menos competitivo, así como las consecuencias de peores términos de intercambio por la caída en el precio de los commodities (en especial agrícolas).

Gráfico 5: Inflación minorista. Mide la evolución de los precios al consumidor. Más abajo se expone la evolución del nuevo índice elaborado por Argentina en colaboración con el FMI tanto en su medición oficial como el dato privado para observar la brecha que existe entre las dos mediciones.

Podríamos citar el déficit fiscal, que mide la brecha entre los gastos y los ingresos del Estado. Si bien los ingresos crecen en forma interanual, e incluso a una tasa envidiable para cualquier país, tienen un alto impacto inflacionario y es superado por el crecimiento de los gastos. Hoy representa el 6% del PBI proyectado para 2015.

Y si no, ¿cuándo fue el mejor momento para comprar acciones norteamericanas en el pasado reciente? El 9 de marzo de 2009, cuando la economía de Estados Unidos se encontraba sumida en una profunda recesión, de las más profundas que se recuerde desde la crisis de los años treinta, en el valle del ciclo económico.

¿Y en Argentina? ¿No fue acaso el 28 de junio de 2002 que se vio el Merval en 75,34 dólares? El segundo fue el peor trimestre de un año en el que el PBI cayó 10,75 % según las cifras oficiales del Indec. El peor de toda la historia del país.

¿A qué se debe la violenta suba de acciones y bonos que hubo desde inicios del año 2013? El Merval ha tenido un rally importantísimo de 292 % en pesos y de 110 % en dólares respecto al precio actual. Dicha suba se corresponde con la evolución de muchos bonos en Argentina medidos en dólares en el exterior, con sus altibajos en los últimos trimestres por los problemas a nivel legal con los holdouts y por las turbulencias dadas por Grecia y China en los últimos meses.

Es evidente que la apuesta es por el final de un ciclo político y vientos nuevos en materia de política económica.

Si pensamos que las transformaciones que sufrirán los activos financieros son creíbles y anticipatorias del ciclo, entonces estas se trasladarán a los activos reales, que se revaluarían en dólares y tendrían un efecto derrame a toda la economía.

¿Por qué no pagar entonces un bono que rinde 10 % promedio? Incluso existen rendimientos muchos más altos con una baja duration o promedio ponderado de los pagos. Tentador.

Aunque ese rendimiento sea muy elevado, el inversor debe tomar en cuenta un déficit fiscal que se ubicará por encima de 6 % del PBI (sin contabilizar las transferencias de Anses y el Banco Central al Tesoro), una situación de default selectivo por un tema legal con diversos fondos que decidieron no ir a la reestructuración de deuda propuesta en los canjes del 2005 y 2010; y un posible atraso cambiario que debería corregirse con el consiguiente impacto en la actividad económica y la inflación.

El rendimiento promedio de un bono en Argentina es mucho más atractivo aun si tomamos en cuenta Argentina contra Latinoamérica para los principales referencia en torno a los 10 años de vencimiento, tal como podemos ver en la tabla más abajo.

En síntesis, la suba de los últimos años tanto en acciones como en bonos argentinos muestra una gran expectativa positiva, pero dista aún de tener valores normalizados, y menos todavía que habiliten una vuelta a los mercados internacionales de deuda voluntaria a tasas razonables. ¿Habrá llegado el momento de comprar o hay algo más que los mercados nos están indicando?